1Q23 业绩我们预期

公司公布1Q23 业绩：收入65.6 亿元，同比+3.6%；归母净利润8.4 亿元，同比-10.4%，对应每股盈利0.2 元，符合我们预期。公司表示业绩同比下滑主因1）天然气管输费价格下调以及民用户价格倒挂等因素影响，天然气单方毛利降低，2）由于天气回暖，1Q23 天然气售气量同比降低6.1%。

天然气业务方面，1Q23 公司输气量16.7 亿方，同比-2.5%，其中售气量14.3 亿方，同比-6.1%；发电业务方面，1Q23 公司上网电量4,016GWh，同比+3.8%，其中市场电占比32.1%，上网电价（不含税）0.44 元/KWh。

发展趋势

天然气业务单位毛利修复待民用户调价比例提升。我们测算1Q23 公司天然气业务盈利情况因气量/毛差同比下行，可能仅维持在微利状态。向前看，考虑到公司所持有的石家庄等城燃项目已经发布了民用户价格传导公告，我们判断公司有望通过适度向居民用户传导上游成本上行带来的压力，改善自身盈利能力。

长协盈利有望于LNG 接收站投产后逐步兑现。据公司官网，公司投资的唐山LNG 接收站一期已经取得了LNG 到岸前的最后一项审批手续，我们预计其有望于年内投产。考虑到公司已签署的100 万吨/年LNG 长协较现货存在较强成本优势，我们认为随着唐山LNG 项目投产，公司配套的LNG 长协有望为公司提供较为积极的业绩贡献，按公司23 年进口LNG 长协40-50万吨估算，我们预计23 年LNG 长协有望为公司约5-6 亿元的利润增量。

抽蓄资产助力公司新能源项目中长期回报率提升。我们认为随着国内风光装机量的增长，抽蓄电站在电网调峰调配中的重要性将进一步显现，公司持有丰宁抽蓄电站（公司预计其2023 年末装机将达3.6GW）20%股权，并于22 年新增6.4GW 抽蓄协议容量，我们看好公司抽蓄项目逐步投产后带动公司在运营新能源项目回报率稳步提升。

盈利预测与估值

维持23/24 年盈利预测不变。当前A 股股价对应23/24 年15.1x/12.4xP/E。当前H 股股价对应23/24 年4.8x/3.8x P/E。A 股维持跑赢行业评级，但由于行业估值中枢下移，我们下调目标价11.1%至12 元，对应23/24 年20.0x/16.3x P/E，较当前股价有31.9%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.00 港元目标价，对应23/24 年5.6x/4.5x P/E，较当前股价有16.6%的上行空间。

风险

天然气价格大幅波动，价格传导低于预期。