核心观点：

业绩有所回暖，资产负债表质量进一步夯实。公司披露2024 年报，2024 年公司实现营收191.90 亿元，同比+12.29%；归母净利润33.5亿元，同比+21.66%。24Q4 单季度归母净利润0.48 亿元，计提减值3.7 亿元。2024 年剔除代理款项杠杆率为3.73，同比提升0.28。加权平均ROE 为4.14%，较去年提升0.69pct。

资本市场表现影响泛财富管理盈利能力，资本中介业务大幅下滑。（1）资管业务净收入为13.41 亿元，同比-35%；汇添富基金营收48.28 亿元，同比-10%，净利润10.09 亿元，同比-29%，ROE 为10%。（2）经纪业务收入25.11 亿元，同比-9.7%。公司客户资金账户总数为291.98 万户，同比增长8.54%；买方投顾及高净值客群稳中求进，代销金融产品规模增长12%，结构进一步优化。（3）2024 年资本中介净收入0.62 亿元，同比-88%，其中，融出资金利息收入11.16 亿元，同比-20%；买入返售利息收入0.97 亿元，同比-80%。

投行业务收入承压，自营业务大幅回暖，场外业务结构优化。（1）2024年东方投行业务收入11.68 亿元，同比-22.6%，全年项目主承销金额仅有人民币13.31 亿元。债券承销规模同比+35.61%。（2）2024 年自营业务同比+58%，主因权益OCI 贡献提升。2024 年场外期权交易规模453.01 亿元，同比-62%；收益互换交易规模486.05 亿元，同比增长11%。

盈利预测与投资建议：市场活跃度维持高位，财富管理业务高质量发展，建设一流投资银行与投资机构指引行业机构高质量发展，随着2025年市场景气的提升，大资管行业有望迎来反转，东方证券尤为受益。参考同业及公司近五年PB 中枢在0.9-1.9 倍，给予2025 年1.2xPB 估值，对应A 股合理价值为11.66 元/股，根据A/H 股溢价，对应H 股合理价值6.09 港元/股，均维持 “买入”评级。（HKD/CNY=0.93）

风险提示：市场大幅波动，政策变动，业务竞争加剧，信用风险上升等。