事件：东方证券公布2024 年报，与业绩快报一致。2024 年东方证券实现营业收入191.9 亿/yoy+12.3%；实现归母净利润33.5 亿/yoy+21.7%；2024 年加权平均ROE 为4.14%/yoy+0.69pct。

投资收入高增，其他业务线均有承压。2024 年公司证券主营收入122.0 亿/yoy+5.1%。1）主营收拆分看：2024 年公司经纪、投行、资管、净利息、净投资、长股投收入分别为25.1、11.7、13.4、13.2、49.9、4.6 亿元，收入占比20.6%、9.6%、11.0%、10.8%、40.9%、3.8%；分别同比-9.7%、-22.6%、-33.9%、-25.1%、+114%、-21.6%。2）减值拖累4Q 业绩：4Q 公司计提减值3.7 亿，主要为股票质押业务、子公司长期股权投资计提减值；4Q24 公司证券主营收入30.9 亿/yoy+52.0%/qoq-10.1%，归母净利润0.5亿/yoy+147%/qoq-96.0%。3）股票质押风险有效出清、资产质量夯实：公司持续推进股票质押业务风险处置，24 年末公司股票质押业务待购回余额28.97 亿/均为自有资金出资/较年初-50.9%，预计减值压力已基本缓解。

经营、投资杠杆提升，投资业务收益率同比改善。2024 末公司总资产4177 亿/较年初+8.9%，净资产814 亿/较年初+3.4%，经营杠杆3.74x/较年初+0.28x。投资业务看，24 年末公司投资资产规模2239 亿/较年初+13.3%，其中交易性股票84.5 亿/较年初-3.0%，交易性债券390 亿/较年初-11.9%，其他债权投资规模1105 亿/较年初+21.7%，期末投资杠杆2.75x/较年初+0.24x；测算2024 年公司投资收益率2.37%/yoy+1.09pct。

大资管条线利润贡献下滑10pct，东证资管业绩承压、汇添富非货AUM、净利润均正增。大资管条线合计贡献利润8.8 亿/yoy-11.2%，利润占比26.3%/yoy-9.73pct，具体来看：1）东证资管：24 年实现营收14.35 亿/yoy-30.4%，净利润3.3 亿/yoy-32.2%，贡献利润占比9.9%。2）汇添富基金（持股35.41%）：24 年实现营收48.3 亿/yoy-10.1%，净利润15.5亿/yoy+9.3%，贡献利润占比16.4%。从管理规模看，根据Wind 统计，2024 年末汇添富非货基AUM 达4883 亿元/较年初+9.1%，东证资管非货基AUM 达1399 亿元/较年初持平。

买方投顾转型深化，经纪业务表现弱于行业，两融市占率提升。财富业务方面，24 年公司完成财富条线组织架构调整、推进财富业务向“买方投顾”深度转变；24 年末公司非货产品保有规模558 亿元/较年初+8.1%；24年公司实现代买业务净收入15.0 亿/yoy-3.6%/24 年市场ADT yoy+23%，实现代销业务收入1.7 亿/yoy-24.6%。信用业务方面，2024 年公司两融业务收入11.2 亿/yoy-2.5%；期末公司两融余额275 亿/较年初+32.2%，两融市占率1.47%/较年初+0.21pct。

投资分析意见：预计2025-2027E 东方证券归母净利润分别为42.5 亿元、46.8 亿元、51.7 亿元，同比+27%、+10%、+10%。25/3/31 收盘价对应2025-2027E 动态PB 分别1.01x、0.98x、0.94x。

风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。