自营投资收益回落，整合有望带来协同效应

2026 年前三季度公司营业收入/归母净利润为121.7/53.8 亿元，同比-4%/+5%，年化加权平均ROE 8.7%，同比+0.21pct，低于我们预期。单三季度营业收入/归母净利润为26.1/8.6 亿元，同比-45%/-48%，环比-52%/-71%，期末权益乘数（扣客户保证金）4.13 倍，同比+0.27 倍。三季度自营投资承压拖累业绩，大财富管理韧性较强。考虑到市场下跌，我们下调市场假设及盈利预测，公司2026-2028年归母净利润60、61、69 亿元（调前66、73、80 亿元），同比+7%、+2%、+13%。

当前股价对应PB 分别为0.8/0.8/0.7 倍，公司财富管理优势突出，整合上海证券于10 月29 日过会，整合有望带来协同效应，当前估值具备安全边际，维持“买入”评级。

投行业务同比下降，大财富管理提供支撑

（1）前三季度公司经纪业务净收入27.0 亿元，同比+13%，单Q3 经纪业务净收入8.9 亿元，同比-12%，环比-6%，三季度市场日均股基成交额2.8 万亿元，同比+10%、环比-18%。公司期末客户资金规模为1677 亿元，同比+22%，环比-5%，有所下降。

（2）前三季度公司投行业务净收入9.2 亿，同比-22%，单Q3 投行业务净收入3.2 亿元，同比-29%，环比+28%。公司前三季度完成IPO 项目2 单，IPO 规模9.2 亿，截至期末公司报审IPO 项目5 单，市场排名第10，其中已受理1 单，已问询4 单。

（3）前三季度公司资管业务净收入12.1 亿元，同比+25%。单Q3 资管业务净收入3.7 亿元，同比-2%，环比-13%。截至期末，东证资管非货/偏股AUM 为1605/865亿，同比-6%/-17%，汇添富基金非货/偏股AUM 为7685/3416 亿，同比+24%/+2%。

三季度自营投资承压，利息净收入同比高增

（1）前三季度公司自营投资收益50.3 亿元，同比-19%，年化自营投资收益率4.44%，同比-2.14pct。单Q3 自营投资收益为4.0 亿元，同比-82%，环比-87%。

期末自营金融资产1513 亿，同比+9%，环比-6%，交易性金融资产/债权+其他债权投资/其他权益工具投资分别-8%/-4%/+5%。前三季度联营合营投资收益5.4 亿，同比持平。

（2）前三季度公利息净收入12.6 亿元，同比+62%，单Q3 利息净收入4.2 亿元，同比+34%，环比-3%。期末公司融出资金规模402 亿，环比-15%，较年初+3%，市占率1.58%，环比持平。

风险提示：市场大幅波动风险；整合效果不及预期；行业竞争加剧。