业绩摘要:公司发 布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收189.3亿元，同比+1.3%；实现归母净利润1.8 亿元，同比-3.3%；实现扣非净利润1.5亿元，同比+22.4%。单季度来看，2024Q4 公司实现营收49.6 亿元，同比-1％；实现归母净利润2664.6 万元，同比-90.3%；实现扣非净利润2842.7 万元，同比-91.4%。2025Q1 公司实现营收45.6 亿元，同比+3.8%；实现归母净利润5337.4 万元，同比-46.9%；实现扣非净利润5194.8 万元，同比-45.2%。收入稳健增长，盈利主要受供需压力较大影响。

费控能力突出，盈利能力环比改善。2024 年公司整体毛利率为9.6%，同比-1.2pp。分产品看，2024 年白卡纸/文化纸/石膏护面纸/箱板纸毛利率分别为9.4%/12.5%/5.7%/2.5%，同比-1.6pp/-0/-9.5pp/-2.7pp。费用率方面，24 年总费用率为8.9%， 同比-1.2pp， 其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1%/2.7%/1.7%/3.6%，同比+0/-0.3pp/-0.7pp/-0.3pp。综合来看，24 年净利率为0.9%，同比-0pp。单季度数据24Q4 毛利率为6.4%，同比-10.7pp；总费用率为7.4%，同比-2.7pp；净利率为0.5%，同比-4.9pp。2025Q1 毛利率为9.6%，同比-3.7pp；总费用率为8.9%，同比-1.5pp；净利率为1.2%，同比-1.1pp。

核心品类白卡纸销量稳健增长，外销表现靓丽。分产品看，2024年白卡纸/文化纸/ 石膏护面纸/ 箱板纸营收实现115.4/47.4/6.0/16.3 亿元， 同比-3.3%/+11.7%/+27.8%/-11.0%。从销量来看，2024 年核心品类白卡纸/文化纸销量分别为289.5/97.8 万吨，同比+3.5%/+16.4%，市场价格弱运行。白卡纸下游以包装、印刷为主，整体需求受宏观经济和消费市场的影响，经济发展有望带动白卡纸需求提振。分地区看，2024 年内销/外销分别实现收入155.5/29.6亿元，同比-7.8%/+83.8%，海外收入增速较快。

布局差异化产品，产能扩张进一步巩固白卡领军地位。产量方面，2024 年共生产机制纸452.88 万吨，同比+8.1%，其中白卡纸/文化纸/箱板纸/石膏护面纸产量为288.21/ 97.2/ 51.37/ 16.1万吨。公司将持续强化技术创新、产品升级，推动山东、江苏两大生产基地协同发展，持续布局无菌液包、烟包、食品卡、铜卡等差异化产品，构建差异化竞争优势，夯实行业领先地位。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为0.14 元、0.15 元、0.17元，对应PE 分别为30 倍、28 倍、25 倍。考虑到公司产能规划充足，产能清退叠加投资门槛较高下行业集中度呈现提升趋势，盈利能力边际改善，建议持续关注。

风险提示：原材料价格大幅波动的风险；纸价出现大幅波动的风险；新产能投产不及预期的风险；汇率波动风险。