事件描述

公司2024 年实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润189.30/1.76/1.48 亿元，同比+1%/-3%/+22%，其中2024Q4 实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润49.63/0.27/0.28 亿元，同比-1%/-90%/-91%。2025Q1 实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润45.64/0.53/0.52 亿元，同比+4%/-47%/-45%。

事件评论

2024A：收入层面，销量提升推动收入增长，白卡纸均价同比下降，但受益于产能优化和市场拓展，销量同比增加，文化纸销量亦较上年明显提升；利润层面，2024Q4 环比2024Q3盈利有所修复，主因纸价环比回升以及成本的持续管控。

具体来看，2024 年公司总销量456 万吨（同增6%），平均吨毛利398 元（同降约69 元），平均吨净利39 元（同降约4 元），其中 1）白纸板收入115.42 亿元（同减3%），销量290 万吨（同增4%），均价3987 元/吨（同减7%），吨毛利374 元（同降93 元）；2）文化纸收入 47.41 亿元（同增11.7%），销量98 万吨（同增16%），均价 4848 元/吨（同减4%），吨毛利607 元（同降26 元）；3）箱板纸收入16.30 亿元（同减11%），销量53万吨（同减3%），均价3098 元/吨（同减8%），吨毛利78 元（同降100 元）；4）石膏护面纸收入5.95 亿元（同增28%），销量16 万吨（同增40%），均价3654 元/吨（同减9%），吨毛利208 元（同减400 元）。

2024Q4：经营净利润环比改善明显，文化纸吨盈利表现较优，黑纸减亏。单Q4 扣非净利润约0.28 亿元，环比2024Q3 修复，分纸种看，预计文化纸吨盈利环比改善、实现盈利，箱板纸仍亏损但环比亏损减少，白纸板盈利环比回落。双胶纸/白卡纸2024 年9 月初至2024 年12 月初市场吨价+39/-147 元。

2025Q1：白卡纸价上涨吨盈利改善，黑纸继续减亏，扣非净利环比继续上行。2024 年12月初至2025 年3 月初，白卡纸/双胶纸价格分别提升104/93 元/吨，预计白卡纸吨盈利环比上行，纸价上行叠加用浆成本下降；箱板瓦楞纸预计25Q1 亏损环比收窄。

后续展望：产销量持续增长，需求修复有望推动纸价和盈利提升。2024 年公司海外销售收入实现跨越式增长，纸业出口收入占比显著提升至16% 有效对冲了内销的周期波动风险。2025 年公司销量有望同比延续增长，持续研发差异化产品如无菌液包纸、高档游戏卡纸、本色纸杯纸、护眼纸等多款功能性纸品。此外，公司全面推行数智化转型，上线多个系统类项目，优化信息流和决策效率，提升市场响应速度。目前造纸行业仍处周期底部，纸品价格和吨盈利均处历史较低水平，期待伴随消费复苏&行业自然增长，逐步释放利润弹性。预计2025-2027 年公司实现归母净利润3.0/4.3/5.2 亿元，对应PE 20/14/12 倍。

风险提示

1、行业新产能大幅增加；

2、原材料价格大幅波动。