本报告导读：

短期看，浆价持续上涨预计支撑纸价，公司利润环比持续向上，中长期来看，公司积极推动全球化布局与浆纸一体化战略，构建盈利护城河。

投资要点：

调整盈利预测，维持“增持”评级。我们维持公司“增持”评级，调整公司盈利预测，预计2026-2028年公司EPS为0.25/0.42/0.48元（2026-2027年原为0.42/0.61元）。考虑到白卡纸新增产能减少下行业供需格局预计改善，且公司积极推动浆纸一体化与全球化布局，给予公司2026年1.55XPB，对应目标价8.65元。

营收规模增长，利润环比持续向上。公司2025年实现营收/归母净利润/扣非净利润191.6/1.6/1.2亿元，同比+1.20%/-11.56%/18.80%，利润阶段性承压。季度来看，2025Q4与2026Q1归母净利润0.55/0.34亿元，同比+27.68%/+3.75%，环比持续增长。

全年销量增长，箱板纸受上半年需求拖累。公司2025年实现机制纸销量479万吨，同比+5.04%。分品类看，白卡纸/文化纸产销双增对冲年均价下行，营收118.0/47.8亿，同比+2.25%/+0.74%；箱板纸受上半年包装需求低迷以及纸价下行拖累，全年销量同比-5.68%，营收14.5亿元，同比-10.83%。

盈利水平较去年持平。公司2025年毛利率9.57%，同比-0.02pct。分品类看，白卡纸/箱板纸2025年毛利率同比+1.96/+0.59pct，主要受下半年快消及包装需求回暖、浆价回升带动涨价落地影响；文化纸因行业新增产能投放且需求增长相对乏力，价格仅由成本支撑，毛利率同比-4.31pct。2025Q4国内白卡纸/箱板纸吨价环比+190/+307元。

把握“以纸代塑”机遇，推动浆产能扩产。展望2026年，阔叶浆2025Q4及2026Q1吨价环比+243/+181元，有望通过成本驱动纸价提升。白卡纸2026Q1吨价环比+83元，且2026年新增产能大幅减少，全年吨价有望改善。中长期看，公司加速全球化布局，把握海外“以纸代塑”与食品级安全升级机遇，推广高附加值差异化产品；同时伴随国内供需格局改善，持续推动浆纸一体化战略（化机浆技改新增20万吨项目获批；32万吨化学浆项目预计27年投产）与全链条成本精控，构建长期盈利护城河。

风险提示。原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。