事件：公司3 月25 日公告2024 年实现营收461.27 亿元同增0.72%；实现归母净利润29.83 亿元同增2.31%；实现扣非归母净利润27.21 亿元同增1.64%。

境外扩张对冲国内市场波动，运维服务规模持续攀升。分业务看，工程服务实现营收271.25 亿元同增1.73%，毛利率15.97%同增0.24pct，其中，境外收入160.39 亿元同增12.16%，有效对冲国内市场波动；装备业务实现营收62.14 亿元同降18.42%，毛利率22.82%同降1.18pct；生产运营服务实现营业收入129.2 亿元，同比增长21.88%，毛利率21.48%同降0.31pct。其中，矿山运维实现营收79 亿元同增21.89%，毛利率17.56%同比增长2.08pct；水泥及其他运维服务实现营收50.2 亿元同增21.88%，毛利率27.64%同降4.08 个百分点。分地区来看，海外业务收入及盈利能力进一步提升，公司2024 年在境内/境外分别实现收入236.48/222.68 亿元，分别同比-7.24%/10.85%；分别实现毛利率15.97%/23.07%，同比-1.82pct/1.87pct。

盈利能力维持稳健，经营性现金流入有所放缓。公司2024 年实现毛利率19.63%同增0.2pct；期间费用率10.76%同增0.24pct，其中公司销售/管理及研发/财务费用率分别为1.19%/8.97%/0.59%，分别同比-0.02pct/0.22pct/0.04pct；资产及信用减值损失率0.87%同降0.2pct；归母净利率6.47%同增0.1pct。公司2024 年经营性现金流净流入22.90 亿元，较上年少流入12.46 亿元，公司回款减少主要受国内水泥市场行情影响结算进度有所放缓；收现比79.69%同降2.2pct；付现比73.49%同降1.05pct。截至2024 年底公司应收账款及票据、存货+ 合同资产、应付账款及票据、预收账款+ 合同负债规模分别为101.91/127.59/169.89/77.7 亿元，较年初变动0.32%/30.92%/18.51%/2.01%。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润30.77/31.79/34.91 亿元。对应PE 分别为8.65 /8.37/7.62 倍，维持“增持”评级。

风险提示：水泥运维业务推进不及预期、装备业务外扩不及预期、“一带一路”推进不及预期。