上半年收入稳健增长，仍维持“买入”评级

公司2025 年上半年实现收入216.76 亿元，同比+3.74%，归母净利润14.21亿元，同比+1.56%，扣非净利润12.39 亿元，同比-11.60%，非经常性损益为1.82 亿，同比增加1.84 亿。其中，单25Q2 实现营收115.29 亿元，同比+8.69%，归母、扣非归母净利润分别为7.58、6.4 亿元，同比分别-0.65%、-14.41%。上半年公司营收稳健增长，各业务板块毛利率下降拖累利润增速。

考虑到公司上半年经营情况，我们下调公司25 年归母净利润预测为30.7亿（前值31.2 亿），26-27 年仍为33.2、35.8 亿，根据公司24 年公布的分红计划，截至8 月26 日收盘，我们预计公司25 年股息率不低于5.5%，高股息提升投资吸引力，维持“买入”评级。

上半年生产运营业务同比+10%，海外收入维持高增分业务来看，25H1 公司工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务分别实现收入125.76、23.09、62.35 亿元，同比+3.94%、-20.81%、+9.92%，毛利率分别为13.12%、19.28%、20.04%，分别同比-2.42pct、-3.98pct、-1.89pct。

生产运营业务表现亮眼，其中矿山运维、水泥及其他运维实现营收40.51、21.84 亿元，同比+12.7%、+5.12%。装备业务积极实行“两外”拓展，装备境外业务收入占比提升至51%，装备外行业收入占比提升至37%。25H1 公司实现境外收入117.06 亿元，同比+25.15%，其中工程技术服务、高端装备制造境外分别实现收入85.56、11.79 亿元，同比分别+29.6%、24.72%。

25H1 工程、装备类订单高增，在手订单充足保障中长期发展上半年公司新签合同411.64 亿元，同比+11%。其中，境外新签订单278.39亿元，同比+19%。分业务来看，上半年工程服务/装备制造/运维服务新签合同分别同比+15%、47%、-14%。工程服务端，上半年境外新签工程服务合同228.09 亿元，同比+16%，获取了伊拉克、南非等13 个水泥整线项目；装备制造端，25H1 境外新签装备订单为27.09 亿元，同比+118%。截至25H1公司有效结转合同额为620.37 亿元，同比+4.71%。

上半年公司毛利率、经营性现金流有所下滑，费用率水平持续优化25H1 公司毛利率为16.72%，同比-2.67pct，期间费用率下滑1.96pct 至8.52%，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.17pct、-0.21pct、-0.01pct、-1.58pct，上半年财务费用同比减少3.35 亿元，主要系欧元升值产生汇率收益，而上年同期埃镑等小币种贬值产生汇兑损失所致。25H1 公司资产及信用减值损失合计为1.24 亿元，较去年同期增加0.38 亿元。综合影响下公司净利率为7.09%，同比-0.03pct。25H1 公司CFO 净额为-6.08亿元，同比多流出14.93 亿元，主要系对供应商付款增加所致。

风险提示：水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险。