营收业绩稳健增长，全年股息率具备较强吸引力。2025Q1-3 公司实现营业总收入330 亿元，同增4%；实现归母净利润20.7 亿元，同增0.7%，营收业绩维持稳健增长，增速符合预期。分季度看：Q1/Q2/Q3 公司分别实现营业收入101/115/113 亿元，同比-1%/+9%/+4%；实现归母净利润6.6/7.6/6.5 亿元，同比+4%/-1%/-1%，Q3 业绩小幅下行，主要因单季计提减值损失1.96 亿元（上年同期为冲回0.02 亿元），占单季归母净利润30%。根据公司此前公告分红规划，预计2025-2026 年分红额将不低于可供分配利润的48.4%/53.2%，对应实际分红比例约44%/48%（10%盈余公积假设），若顺利实施，当前股价对应2025-2026 年股息率分别为5.3%/6.4%，具备较强吸引力。

Q3 毛利率有所改善，减值增加致净利率下行。2025Q1-3 公司综合毛利率17.18%，同降1.7pct；Q3 单季毛利率18.07%，同增0.23pct，环比Q2 提升1.6pct，盈利能力有所改善。Q1-3 期间费用率8.95%，同降1.5pct（Q3 单季同降0.5pct ）， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同降0.12/0.04/0.16/1.14pct，财务费率下降较多，预计主要因本期欧元升值产生汇兑收益（上年同期埃镑等小币种贬值产生较多汇兑损失）。资产（含信用）减值损失3.2 亿元，同比多计提2.4 亿元；Q3 单季多计提2 亿元，预计主要因境内部分水泥业主回款放缓致账龄增加，应收组合计提额有所提升。投资收益同比增加0.94 亿元，其中联营及合营公司投资收益（预计部分由中材水泥贡献）/以摊余成本计量的金融资产终止确认收益分别同增0.3/0.5 亿元。归母净利率6.3%，同降0.21pct（Q3 单季5.8%，同降0.3pct）。Q1-3 经营现金流净流出6.3 亿元，同比多流出3.7 亿元；Q3 单季净流出0.2 亿元，同比少流出11.2 亿元，单季现金流明显改善。

海外签单延续高增，装备“两外”拓展成效显著。2025Q1-3 公司新签合同额599 亿元，同增13%，其中境内/境外签单分别同比-18%/+37%。分业务看：

1）工程业务新签订单389 亿元，同增16%，其中境内/境外分别同比-43%/+38%。当前非洲、中东等新兴区域基建需求旺盛，水泥新建产能需求持续增长，叠加多元化领域开拓，工程签单预计维持稳健增长。2）装备业务新签订单72 亿元，同比高增45%，其中境内/境外分别同增20%/79%，境内在水泥产业承压背景下逆势增长，预计主要得益于外行业开拓；海外受益自给率提升、服务中心布局推进，签单大幅增长，有望带动明年装备收入显著改善。

3）运维业务新签订单120 亿元，同降8%，预计主要因部分业主续签有所滞后，短期影响签单增速。截至25H1 末，公司在执行矿山运维项目312 个（其中海外/外行业11/24 个）、水泥产线71 条（年供产能1.1 亿吨），后续随着运维“两外”拓展提速，业务规模有望持续扩张。

投资建议：公司前三季度业绩延续稳健增长，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为30/33/36 亿元，同比增长1.4%/10.2%/9.2%，EPS 分别为1.15/1.27/1.39 元/股，当前股价对应PE 分别为8.3/7.5/6.9 倍，维持““买入”评级。

风险提示：汇兑损失风险、海外业务经营风险、运维/装备拓展不达预期等。