本报告导读：

“十五五”公司会继续秉持稳中求进工作总基调，推动业绩向上、结构向优、质效向好，全面融入集团产业布局，在集团海外再造中发挥更大的作用。

投资要点：

维持增持。受国内新增水泥产线放缓影响，下调预测 2025-2027 年 EPS至1.15/1.20/1.26(原1.21/1.29/1.34)元增0.9%/4.9%/4.8%。给予公司12.4倍2025PE，对应维持目标价14.27 元。

前3 季度归母净利润增0.68%，毛利率、费用率均同比下降。(1)2025 前3 季度营收329.98 亿元同比增长3.99%(2025Q1~Q3 分别同比-1.37/8.69/4.48%，2024Q1~Q4 同比2.7/0.7/-1.1/0.7%)。归母净利润20.74亿元增长0.68%(2025Q1~Q3 同比4.19/-0.65/-1.18%，2024Q1~Q4 同比3.1/1.6/4.2/1.0%)，扣非归母净利润18.51 亿元下降9.74%。(2)2025 前3季度毛利率17.18%(-1.68pct)，期间费用率为8.95%(-1.46pct)，财务费用-0.88 亿(2024 年同期2.79 亿)。前3 季度归母净利率6.28%(-0.21pct)，加权ROE9.61%(-0.89pct)，资产负债率60.73%(-0.31pct)，应收账款112.26亿元同比下降2.59%，计提减值3.20 亿元(2024 年同期0.84 亿)。

Q3 单季度经营现金流净流出收窄，前3 季度境外新签合同增37%。

(1)2025 前3 季度经营净现金流-6.29 亿元(2024 年同期-2.6 亿元)，其中Q1~Q3 分别为-18.7/12.7/-0.2 亿元(2024Q1-Q4 为-11.9/20.7/-11.5/25.5 亿元)。公司力争实现经营活动净现金流与利润水平相匹配。(2)2025 前3 季度新签合同598.82 亿元增长13%。其中境内新签185.78 亿元下降18%，境外新签413.04 亿元增长37%；工程技术服务新签388.87 亿元增长16%，高端装备制造72.23 亿元增长45%，生产运营服务120.09 亿元下降8%，其中矿山运维81.16 亿元下降1%，水泥运维18.20 亿元下降13%。

稳中求进推动业绩向上，估值底部分红具性价比。(1)“十五五”公司会继续秉持稳中求进工作总基调，推动业绩向上、结构向优、质效向好，全面融入集团产业布局，在集团海外再造中发挥更大的作用。(2)基于自身强大的核心竞争力，公司正稳步将业务延伸至矿山综合解决方案、绿能环保、固废资源化综合利用等新领域新赛道，打开公司成长空间，持续探索与公司战略协同的高价值方向。(3)中材国际当前2025PE8.0 倍，PB1.08 倍近10 年分位数5%，股息率4.95%，2024 年分红比例39.8%。

公司2025、2026 年每年现金分红比例同比增长不低于10%。

风险提示：水泥行业需求下降，汇率波动风险等。