事件：2025 年4 月29 日，公司发布2025 年一季报。2025 年一季度，公司实现营业收入105.67 亿元，同比下降39.0%；归母净利润6.92 亿元，同比下降56.5%；扣非归母净利润6.74 亿元，同比下降57.0%。

25Q1 期间费率同比抬升。25Q1 公司四费同比减少1.49 亿元，四费费率同比上升3.4pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用费率分别同比+0.2/+2.1/+0.9/+0.2pct。

25Q1 煤炭量价双降，成本降幅不及售价致毛利率受损。2025 年一季度，公司商品煤产量430.80 万吨，同环比-17.7%/-11.8%；商品煤销量297.20 万吨，同环比-26.2%/-14.8%；吨煤售价937.8 元/吨，同环比-20.3%/-10.8%；吨煤成本519.9 元/吨，同环比-12.3%/-3.4%；吨煤毛利417.9 元/吨，同环比-28.4%/-18.7%；煤炭业务毛利率44.56%，同环比-5.1/-4.3pct。

25Q1 煤化工产品产量环比下降，甲醇、乙醇价格环比上涨。1）焦炭：25Q1公司焦炭产量74.32 万吨，同环比-15.2%/-16.8%；销量70.12 万吨，同环比-18.8%/-24.5%；平均售价1498.91 元/吨，同环比-35.2%/-15.3%。2）甲醇：

25Q1 公司甲醇产量11.87 万吨，同环比+31.2%/-1.9%；销量4.29 万吨，同环比-47.2/+5.1%；平均售价2235.32 元/吨，同环比+3.4%/+3.3%。3）乙醇：

25Q1 公司乙醇产量9.59 万吨，环比-35.0%；销量9.12 万吨，环比-39.8%；平均售价4776.82 元/吨，环比+1.9%。4）采购成本：25Q1 公司洗精煤采购量105.76 万吨，同环比-12.8%/-15.3%；采购单价1198.18 元/吨，同环比-33.2%/-11.8%。

煤炭有量增，延伸煤化工、电力产业链，非煤矿山产能翻倍。1）煤炭：800万吨/年在建陶忽图矿计划2025 年底投产；信湖煤矿逐步复产，2025 年公司煤炭产量有望同比恢复。2）煤化工：焦炭控量减亏，乙醇项目正式投产放量贡献盈利增量，打造“煤—焦—氢—醇—酯”煤化工产业链，多个项目建设加快推进。

3）电力：聚能发电2×660MW机组2025 年底双机双投。4）民爆：2024 年新增非煤矿山产能1640 万吨/年，2025 年利润有望翻倍。

投资建议：考虑煤炭和煤化工产品售价下滑，我们预计2025-2027 年归母净利润为19.24/24.74/33.83 亿元，对应EPS 分别为0.71/0.92/1.26 元，对应2025 年4 月29 日股价的PE 分别为17/13/9 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。