事件：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现归母净利润10.7亿元，同比-74.1%；其中Q3 实现归母净利润3872 万元，同比-96.8%。

价量下滑业绩承压。由于煤矿地质条件等原因，2025 年前三季度公司产销下滑，公司实现商品煤产量1304 万吨，同比-16.8%；商品煤销量981 万吨，同比-17.38%。价格方面，2025 年前三季度公司单位商品煤售价804 元，同比-27.9%；单吨成本461 元，同比-17.2%；单位毛利343 元，同比-38.6%。

收入方面，2025 前三季度煤炭业务收入78.9 亿元，同比-40.4%；板块毛利33.6 亿元，同比-49.24%。单季度来看，Q3 公司产销量环比下滑，产量环比-10.2%，销量环比-4.8%；单位售价743 元，同比-29.4%，环比-0.6%，单位毛利297 元，同比-41.9%，环比-7.7%。10 月焦煤价格相比Q2 有较大幅度改善，看好公司Q4 业绩修复。

甲醇销量同比增加，无水乙醇贡献增量。2024 年公司60 万吨无水乙醇项目投产，公司自产甲醇可作为原料，在2025 年开始贡献利润。2025 年前三季度公司无水乙醇产/销量38.1/36.4 万吨，吨售价4959 元/吨，贡献营业收入18 亿元。焦炭方面，2025 前三季度焦炭产/销量264/267 万吨，同比-0.5%/+3.1%；吨售价1402 元/吨，同比-30.9%；实现甲醇销量21 万吨，同比+34.1%，甲醇吨售价2081 元/吨，同比-4.1%。原料采购方面，公司焦炭产量下滑，采购也有所下滑。2025 年前三季度公司采购洗精煤378 万吨，同比-1.86%；消耗洗精煤381 万吨，同比-1.17%；采购单价1076 元/吨，同比-33.8%。

新项目顺利推进。陶忽图矿800 万吨动力煤项目预计26 年投产，未来煤炭产能仍有增量。非煤业务方面，聚能发电2×660MW 超超临界发电机组快速推进，有望在2025 年底投产，配置的739MW 新能源指标,其中406MW 风电指标已落实。10 万吨/年DMC 项目已投产，3 万吨碳酸酯、3 万吨乙基胺、10 亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目有望快速投产。

盈利预测及评级：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入为429/461/477亿元，同比-34.9%/+7.5%/+3.6%，实现归母净利润16.9/27.5/33.9 亿元，同比-65.1%/+62.1%/+23.5%，给予公司“推荐”评级。

风险提示：下游需求不确定性风险、煤价下跌风险、规划项目进度不达预期风险、安全生产风险。