公司发布2025 年三季报。前三季度实现营业收入86.4 亿元，同比+38.9%，归母净利润20.6 亿元，同比增长86.2%，扣非归母净利润20.3亿元，同比增长95.1%；第三季度实现营业收入33.7 亿元，同比增长66.4%，环比增长17.7%，归母净利润9.5 亿元，同比增长141%，环比增长52.5%，扣非归母净利润9.1 亿元，同比增长129%，环比增长46.6%。

三季度公司盈利能力环比显著改善。第三季度公司毛利率为52.7%，环比增长3.2pct，四项费用率5.4%，环比下滑0.7pct，净利率30.5%，环比增长5.5pct。第三季度公司实现投资净收益0.3 亿元，环比增加1.05 亿元，公允价值变动净收益0.08 亿元，环比减少0.73 亿元。

黄金板块：

量：前三季度实现产量10.7 吨，同比下滑0.4%，销量10.7 吨，同比下滑2.6%，三季度实现产量3.95 吨，同比增长0.75 吨，环比增长0.54 吨，实现销量3.9 吨，同比增长0.55 吨，环比增长0.47 吨。

价：三季度黄金销售均价781 元/克，环比增长41 元/克，计价系数为98%，环比增长2.2Pct。

成本：前三季度国内矿山销售成本169 元/克，较上半年均值下滑11 元/克，同比下滑2 元/克；万象矿业销售成本1495 美元/盎司，较上半年均值增长62 美元/盎司，同比增长12 美元/盎司；金星瓦萨销售成本1840美元/盎司，较上半年均值增长138 美元/盎司，同比增长562 美元/盎司。

第三季度黄金销售成本340 元/克，环比增长56 元/克。

2025 年前三季度，加纳瓦萨金矿的矿产金单位成本同比上升幅度较大，主要是由于以下几方面的原因：其一，2025 年前三季度金价上涨带来主营业务收入的增加，且可持续发展税税率自2025 年4 月起从1%增至3%，计税基础的增加及税率的上升综合导致资源税及可持续发展税同比增加；其二，2025 年前三季度加纳瓦萨金矿新增采矿作业单元，生产性钻探、掘进及采矿等运营成本相应增加；其三，矿石入选品位的降低叠加雨季提前的影响，加纳瓦萨金矿的产销量同比下降。

其他板块经营情况：前三季度实现电解铜产量4836 吨，同比增长20.2%，销量4872 吨，同比增长30%；铜精粉产量1810 吨，同比增长52.8%，销量1820 吨，同比增长159%；铅精粉产量2704 吨，同比增长2.95%，销量2789 吨，同比下滑1.46%；锌精粉产量18576 吨，同比增长82.5%，销量17238 吨，同比增长59.9%；稀土产品产量622.9 吨。

投资建议：考虑近期金价大幅上行以及公司经营情况改善，我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027 年营业收入分别为135/159/172 亿元，归母净利润分别为34.9/42.7/46.5 亿元，对应PE 分别为15.8/12.9/11.8倍。维持“买入”评级。

风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。