报告摘要

事件：2026 年前三季度公司实现营业收入100.9 亿元，同比+17%；归母净利润22.9 亿元，同比+11%；扣非净利润22.9 亿元，同比+13%。其中2026Q3 公司营业收入30.7 亿元，同比-9%，环比-11%；归母净利润5.5亿元，同比-42%，环比-26%；扣非净利润5.5 亿元，同比-40%，环比-27%。

产销承压，成本有所上升。（1）收入&毛利率：2026Q1-Q3 公司矿产金营业收入88.3 亿元，同比+13%；毛利率59%，同比+3.4pct。其中2026Q3矿产金收入26.6 亿元，同比-13%，环比-12%；毛利率52%，同比-4.8pct，环比-10.2pct。（2）销量&产量：公司2026Q1-Q3 矿产金销量/产量分别为9.1/8.9 吨，同比分别-15%/-17%，产量完成全年目标（2025 年年报指引为14.7 吨）的67%；其中2026Q3 矿产金销量/产量分别为2.9/2.8 吨，同比-25%/-30%，环比均-7%/-13%，产量下滑主要系部分项目改造、检修以及安全自查所致；受此影响，公司下调2026 年黄金产销量目标至12.5-13 吨，第四季度目标产量约为3.5-4 吨。（3）销售均价/单位销售成本：

2026Q1-Q3 公司矿产金销售均价为974 元/克，同比+34%；其中，2026Q3矿产金销售均价903 元/克，同比+16%，环比-6%。2026Q1-Q3 公司矿产金单位销售成本为403 元/克，同比+23%，成本端有所上升；其中，2026Q3矿产金单位销售成本为438 元/克，同比+29%，环比+19%；成本上升主要系税费提升、资本开支增加以及产量下滑导致固定成本分摊相应增加。

盈利能力持续提升，期间费用率稳定。（1）盈利能力：2026Q1-Q3 公司综合毛利率/净利率为56%/28%，同比分别+5.6pct/+1.1pct；ROE（加权）为16%，同比-3.1pct。（2）期间费用率&所得税率：2026Q1-Q3 公司期间费用率为5.5%，同比-0.4pct，维持较低水平；有效税率34%，同比+4.3pct。（3）现金流&资产负债率：2026Q1-Q3 公司经营性现金流净额为31.2 亿元，同比+3%；资产负债率为29%，同比-4.9pct，持续下降。

紫金矿业入主赤峰黄金。公司实际控制人及其一致行动人与紫金矿业全资子公司紫金黄金集团签署协议，通过“A 股协议转让+H 股定向增发”的组合方式完成控制权变更，截至2026 年10 月22 日，该交易已经完成，紫金矿业成为公司控股股东。紫金矿业入主，为公司在资源整合、经营管理、跨境融资等方面提供多维度战略支持。

投资建议：基于2026 年矿产金销量下滑，以及金价调整，我们下调公司2026-2028 年盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为31.4/43.7/67.1 亿元（2026-2028 年前值42.3/53.5/71.3 亿元），维持“买入”评级。

风险提示：

项目进度不及预期：万象矿业、金星瓦萨等项目扩产进度低于预期；美联储紧缩超预期：美联储收紧货币政策导致金价大幅回调；矿山减停产风险：公司在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。