投资要点

公司发布2023 年报，经营净现金流高增，23Q4 创盈利高峰

全年来看：实现营收72 亿元，同比+15%；归母净利8 亿元，同比+78%；毛利率32.6%，同比+3.9pct；经营性净现金流22 亿元，同比增加11.13 亿元

单季度来看：23Q4 实现营收22 亿元，同比+21%，环比+28%；归母净利2.8 亿元，同比+417%，环比37%；毛利率36.8%，同比+17.6pct，环比+8.2pct；经营净现金流10.05 亿元，同比+3.89 亿元，环比+6.79 亿元。

黄金同比增产增销

1）全年：产量14.35 吨，同比+5.8%；销量14.51 吨，同比4.7%。2）23Q4：产量4.12 吨，同比+8.9%，环比+23%；销量4.08 吨，同比+1.8%，环比+27%。

美元升值背景下，公司多措并举实现降本控费

美元升值：公司在换算境外矿山成本时，美元对人民币汇率在2023 年采用1 美元对人民币7.0467 元，而2022 年则为1 美元对人民币6.7261 元。

公司全年全维持成本依旧下降：1）销售成本280.2 元/克，同比+1.1%；2）现金成本210.8 元/克，同比+1.8%；3）全维持成本267.2 元/克，同比-12.0%。

万象矿业：1）销售成本1489.9 美元/盎司，同比-2.5%；2）现金成本1024.6 美元/盎司，同比-5.9%；3）全维持成本1330.0 美元/盎司，同比-9.9%。

金星瓦萨：1）销售成本1315.5 美元/盎司，同比+16.5%；2）现金成本939.1 美元/盎司，同比+18.9%；3）全维持成本1197.1 美元/盎司，同比-12.7%。

国内矿山：1）销售成本152.7 元/克，同比-17.2%；2）现金成本168.8 元/克，同比-15.9%；3）全维持成本198.8 元/克，同比-27.2%。

工程建设稳步推进+老挝矿山技改，未来成长潜力大

五龙矿业：井下开拓工程持续推进，以尽快提升采矿能力，满足 3000 吨/天选厂需求——2023 年下半年选厂日均选矿量已提升至1800 吨以上。

吉隆矿业：18 万吨/年金矿石选矿扩建项目稳步推进，预计2024 年6 月试产。

万象矿业：精矿再磨+树脂选矿工艺技改，2024 年金选矿回收率有望达到 75%以上，2022 年为66.5%。

金星瓦萨：引进承包商开拓242 斜坡道和B-shoot 南部斜坡道，为2024 年及瓦萨未来5 年的井下出矿打开局面。

盈利预测与估值

公司增产降本，叠加金价高位背景，有望实现业快速成长。我们预计2024~2026年公司归母净利润14.25、17.81、23.72 亿元，增幅77.20%、25.03%、33.18%；对应EPS 为0.86、1.07、1.43 元，对应 PE 为21.20 倍、16.96 倍、12.73 倍。

风险提示

美联储加息超预期；公司降本增效效果不及预期；公司黄金产量增长不及预期