核心观点：

高弹性α 标的，看好盈利和估值双修复。公司矿产金成本位于“成本-产量”曲线右侧，金价上涨时，公司业绩（克金利润）弹性将远高于金价弹性。金价上涨+量增预期+成本曲线右侧带来的高弹性，我们认为公司盈利和估值有望双修复。

产量行业前列，具备量增预期。Sepon 铜金矿回收率提升、金星瓦萨330 万吨扩建、吉隆矿业扩建（预计24M6 投产）、五龙矿业提升采矿能力以满足选厂需求等，公司矿产金产量有望继续提升，我们预计24/25/26 年公司矿产金产量分别为15.7/17.6/18.6 吨，对应权益产量分别为12.6/14.3/15.3 吨，同比分别提升10.4%/13.3%/6.7%。

国内金矿成本领先，海外管理向好、降本增效。23 年矿产金销售成本280 元/克，其中国内、万象矿业、金星瓦萨分别为153、340、300 元/克。我们预计：国内金矿品位较高，成本优势有望持续；金星瓦萨由于23 年洪水灾害等不可控因素导致的成本抬升不可持续；未来公司整体矿产金销售成本或较为平稳。同时，公司降本控费发力效果明显，23年四费费率9.79%，较19 年下降1.56PCT，为连续四年持续下滑。

黄金预期和估值拥有提升空间。我们认为，美国通胀粘性较强，或一定程度压制金价，但降息预期未变，预期和估值仍有继续提升的空间。

盈利预测与投资建议。24/25/26 年，预计公司归母净利润分别为16.4/18.2/19.2 亿元，同比分别增104%/11%/5%，对应EPS 分别为0.98/1.10/1.15 元/股，按照最新收盘价，对应PE 分别为18.2/16.4/15.6倍。金价仍在蓄势，公司为高弹性黄金龙头，我们认为给予公司24 年28 倍PE 估值较为合理，对应公司A 股合理价值为27.58 元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示。金价、汇率波动风险；成本抬升风险；产量不及预期风险。