事件：公司发布三季报。2025 年1-9 月，公司实现营业收入53.20 亿元，同比增长17.72%；实现归母净利润14.33 亿元，同比增长37.13%；基本EPS为0.45 元/股，同比增长36.36%；加权平均ROE 为6.52%，同比增加1.6个pct。Q3 单季度实现营业收入20.19 亿元，同比增长25.59%；实现归母净利润6 亿元，同比增长43.41%。前三季度累计利润及单季度利润同比增长的主要原因是调峰水电厂来水同比增加，发电量同比增加。

梅州二期首台机组投产，抽蓄电站建设有序推进。2025 年前三季度，公司抽水蓄能业务收入33.06 亿元，同比增长+7.2%；梅州抽水蓄能电站二期首台机组30 万千瓦于8 月投产，公司抽水蓄能总装机容量增加至1058 万千瓦。

根据中报，公司在建抽蓄电站10 座，总装机容量约1200 万千瓦，梅蓄二期、南宁项目计划年内陆续投产，将直接带动发电量和收入提升。

调峰水电呈现“量增价稳”，发电收入持续提升。2025 年前三季度，调峰水电发电量87.21 亿千瓦时，同比增长40.36%；天生桥二级/鲁布革/文山小水电站发电量61.13/21.47/4.61 亿千瓦时，同比+45.9%/+30.7%/+20.6%，平均售电价0.227/0.185/0.205 元/千瓦时，同比-4.22%/+1.65%/+1.49%；2025 年前三季度，调峰水电业务实现营业收入16.5 亿元，同比增长37.62%。

新型储能业务营收增长，积极探索市场化模式。2025 年前三季度，新型储能业务实现营业收入2.67 亿元，同比增长27.42%；截至9 月末，公司新型储能投产规模达65.42 万千瓦/129.83 万千瓦时；根据公司投资者关系活动记录，上半年投产的云南丘北储能电站收入为容量收入+市场交易收入，其他为示范性项目，收入来源主要是租赁费，资本金IRR 约为5%。

投资建议：作为南网旗下唯一的抽水蓄能+电网侧独立储能运营商，公司具备优质抽水蓄能项目资源和新型储能开发优势。我们预计公司2025-2027 年实现营业收入70.22、86.47、104.73 亿元；实现归母净利润14.11、15.95、18.5 亿元，同比增长25.2%、13.1%、16.0%；对应EPS 为0.44、0.50、0.58元；对应PE 为32.5X、28.7X、24.8X，维持“增持”评级。

风险提示：电力现货市场推进不及预期；抽水蓄能项目建设进度延迟；来水波动影响水电业绩；新型储能市场竞争加剧。