事件：2025年4月29日，九州通发布2024年年报及2025年一季报，2024 年全年公司实现营业收入1518.10亿元（+1.11%）；归母净利润25.07亿元(+15.33%）；扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）：经营性现金流30.83 亿元。2025Q1公司实现营业收入420.16亿元(+3.82%)；归母净利润9.70亿元(+80.38%)；扣非归母净利润5.07亿元(-2.76%)；经营性现金流-33.28亿元。

流感高基数导致扣非业绩承压，REITS发行厚利润。2024年全年和2025 年一季度公司归母净利润分别增长15.33%、80.38%，主要系公司首期Pre REITs和REITs上币发行带来利润增厚其中Pre-REITs发行增加2024年净利润.5.76亿元，REITs发行增加2025年一季度净利润4.38亿元。在季节性疾病等特定因素影响下，2023年流感退烧相关品种销量大幅增加，同期高基数导致2024年业绩承压，收人略有增长，扣非归母净利润有所下滑。者易除上述特定固素影响，公司2024年全年营业收入同比增长2.58%，归母净利润同比增长39.88%（考虑Pre-REITs发行的影响），扣非净利润同比增长 14.89%，整体经营表现稳健。

持续推动“三新两化”战略转型，提升核心竞争力。2024年公司围绕“三新两化”战略投入达2.22亿元，同比增长42.37%。新产品CSO业务收入 192.67亿元，其中销量过亿品规52个，累计引进药品及器械品规2247个；新零售好药师加盟药店超过2.9万家；新医疗“九医诊所”会员店达1377家；数字化及AI智能化项目达47个，研发投入3.46亿元，同比增长24.32%；不动产证券化拥有超300方平方来医药仓储物流资产及配套设施，后续将有序进行公募REITs扩募上市。

医美业务高速增长，参与奥园美谷重整投资。2024年公司医美业务收入8.51 亿元，同比大幅增长120.47%，近三年复合增长率达111.64%。2025年4月公司公告参与奥园美谷重整投资，拟出资6.73亿元受让奥园美谷3.6亿股转增股票，预计标的股份不低于奥园美谷重整后总股本的20%，公司作为本次重整最大受让方或将成为控股股东；未来奥园美谷将与公司现有医美业务对接合作，形成医药与医美产业链融合发展。

投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化“战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。我们预计公司202.5-2027年营业收入分别为1602.66/1688.51/1776.69亿元，同比增长5.57%/5.36%/5.22%；归母净利润分别为27.56/30.11/32.69亿元，同比增长9.92%/9.25%/8.58%.当前股价对应2025-2027年PE为10/9/8倍，维持“推荐”评级。

风险提示：新业务进展不及预期的风险；应收账款坏账的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。