招商证券发布三季报， 2025 年前三季度实现营收182.44 亿元（yoy+27.76%），归母净利88.71 亿元（yoy+24.08%）。其中Q3 实现营收77.23 亿元（yoy+64.89%，qoq+33.00%），归母净利36.86 亿元（yoy+53.45%，qoq+28.05%）。公司Q3 业绩改善，投资、经纪业务单季度表现亮眼，维持A/H 股买入评级。

经纪净收入同比高增

前三季度全市场日均股基成交额1.93 万亿元，同比+110%，增长显著。公司坚定推进财富管理业务转型，构建数字化驱动的线上线下一体化的财富管理业务新生态。前三季度公司经纪业务净收入66.00 亿元，同比大幅增长80%。其中Q3 单季度净收入28.67 亿元，同比+161%、环比+62%，增长亮眼。前三季度公司实现利息净收入12.78 亿元，同比+88%，主要是应付债券利息支出减少导致前三季度利息支出同比-16%。公司公告董事会同意提高公司融资融券业务规模上限，由1500 亿元人民币增至2500 亿元人民币，更好满足客户融资需求。

Q3 投资类收入改善，金融投资规模进一步扩张前三季度公司实现投资类收入73.34 亿元，同比+2%，在去年投资类收入基数较高的基础上仍实现稳健增长。其中Q3 单季度投资类收入32.11 亿元，同比+33%，环比+23%。投资规模看，Q3 末金融投资资产合计3,822 亿元，相比Q2 末进一步提升6%，其中交易性金融资产提升7%至2,825 亿元，其他权益工具投资提升3%至343 亿元，其他债权投资提升4%至655 亿元。

期末公司自营权益类证券及证券衍生品/净资本为26.37%，较Q2 末的22.35%进一步提升。

投行、资管同比稳健增长

前三季度公司实现投行净收入5.10 亿元，同比+22%。据Wind 统计，前三季度公司股权融资业务规模为141 亿元，同比+32%；债券承销业务规模为3603 亿元，同比+24%，投行业务整体稳健增长。资管方面，前三季度净收入6.53 亿元，同比+30%。其中Q3 单季度净收入2.13 亿元，同比+32%。

公司参股的博时基金、招商基金期末非货币型公募基金资产净值分别为7,148 亿元、5,635 亿元，环比+6%、+6%。

盈利预测与估值

考虑公司Q3 投资业绩改善，且权益市场交投活跃度保持较高水平，我们上调公司投资类收入、全年市场成交额、市场融资余额等假设，预计公司25-27年归母净利润分别为124/143/165 亿元（上调4%/9%/17%），对应EPS为1.43/1.65/1.90 元（前值1.38/1.51/1.62 元），2025 年BPS 为15.83 元。

可比公司A/H 股Wind 一致预期25E PB 分别为1.42/1.0 倍（前值1.4/1.0倍），考虑到公司经纪净收入弹性亮眼、受益于市场景气度上行，分别给予25年1.6/1.3 倍PB估值，目标价为25.33 元/ 22.57港币（前值25.26 元/22.49港币，分别对应1.6/1.3 倍25 年PB）。

风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。