存量利润丰厚，增量利润可期

公司目前主要的资产是塔山煤矿、色连煤矿和同忻煤矿，三个煤矿产能分别为2660 万吨/年、800 万吨/年、1600 万吨/年。其中合并报表范围内的核定产能3460 万吨，合并报表范围内的权益产能2323 万吨。此外，公司参股的同忻煤矿的收益归于投资收益，同样贡献于公司利润。根据公司2025 年1 月16 日公告，公司将收购控股股东晋能控股集团旗下的潘家窑矿探矿权及相关资产，设计生产能力为1000 万吨/年。若收购后建成，公司总产能将增长19.8%，权益产能将增长35.3%，建成后有望贡献利润增量。

其中，塔山煤矿是最重要的资产，不仅在产销量占比是最高的，而且我们推测可能是其中煤质最好的煤矿，因为其吨煤售价、吨煤毛利、吨煤净利润都属于较高水平。

资产负债率较低，存在超额分红空间

公司的亮点在于比较健康的负债率，2018-2024 年期间，公司的资产负债率从61%降至28.9%，降幅约为32.1pct，远高于行业平均，且截止2024 年末，公司的短期借款为0 亿元、长期借款为3 亿元，偿债压力较低。公司分红比例从2021 年的14.37%提升至2024 年的45%，2024 年每股分红约为0.76 元，对应2025 年9 月12 日的股价13.16 元，静态股息率约为5.8%。

2024 年公司每股股东自由现金流1.19 元，假设全部作为分红发放给股东，静态股息率可达到9%。

公司吨煤售价稳定，呈现低波动率

从2022 年来看，公司吨煤售价略微下行、其他公司吨煤售价上行，而2024年大部分公司售价下行、但公司吨煤售价基本持平，公司2016-2024 年的吨煤售价方差在可比公司中亦偏低。

盈利预测与估值

我们预测2025-2027 年归母净利润分别为21.1/23/24.7 亿元，EPS 分别为1.26/1.37/1.48 元。我们选取中国神华、陕西煤业、山煤国际作为估值可比公司，公司目前的估值低于行业平均，考虑到未来公司煤炭业务仍具有成长性，我们给予公司2025 年利润14 倍PE，对应目标价为17.64 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：煤炭供给超预期增长；煤炭进口量超预期增长；经济增长不及预期；水电发力超预期；存在交易异动风险