观点聚焦

投资建议

站在当前时点我们认为：1）公司当前向下空间有限：公司交易在2026 年0.64x P/B，在2020 年来均值（0.8x）往下2 倍标准差；2）基本面有望改善：印尼煤炭供给冲击或带来大秦线运量结构性改善；3）股东回报或稳定：公司现金流充沛，且有意愿回报股东，2026 年股息率或达4.9%，我们上调至跑赢行业评级。

理由如下：

印尼煤炭供给扰动利好大秦线货运量回升。2026 年3 月初印尼政府拟减产2026 年煤炭产量至7.33 亿吨（v.s. 2025 年实际产量8.2亿吨）。国内需求韧性下，印尼煤炭供给扰动或由国内进行补充，利好大秦线运量。据3 月7 日公告，1-2 月其货运量同比+3.3%。

盈利中枢有望迎来结构性修复。2025 年煤炭运量疲软的情况下，大秦线货运量仅同比-0.5%至3.90 亿吨，主要因为公司积极拓展非煤业务，但非煤业务的门到门物流因规模效益较差或存在亏损的可能性（非煤业务或导致运货服务费大幅提升，1H25 货运服务费支出上涨26.6 亿元，同比+37.7%）。若2026 年煤炭运量回升，我们认为公司盈利有望迎来结构性修复。

公司现金流充沛，股东回报或维持稳定。公司经营现金流2019-23年均自由现金流约100 亿元，均覆盖分红，2024-25 年因应收周转或有承压，但3Q25 末公司有482 亿元净现金，现金流依然充沛。我们认为虽然公司盈利有所扰动，我们预期2025 和2026 年的股东回报或持平于2024 年，2026 年股息率或达4.9%。

盈利预测与估值

我们维持公司2025 年盈利预测基本不变；考虑公司煤炭运量回暖后盈利有结构性修复，上调2026 年盈利27.7%至82.6 亿元；首次引入2027 年归母净利润83.3 亿元，2025-2027 年盈利增速为-28.0%/26.9%/0.8%。现价对应2025/2026/2027 年16.1x/12.7x/12.6x P/E。上调至跑赢行业评级，上调目标价14.5%至6.3 元/股，对应2025/2026/2027 年分别为19.6x/15.4x/15.3x P/E，较现价有21.5%的上行空间。

风险

印尼煤炭恢复产量，煤炭运量不及预期，大秦线运价下调超预期。