亏损收窄，现金流改善。2025 年第三季度，公司实现营业收入181.01 亿元，同比下降9.78%；归母净利润亏损8.34 亿元，同比收窄33.53%，连续两个季度实现环比减亏。前三季度累计营收509.15 亿元，同比下降13.10%；实现归母净利润亏损34.03 亿元，同比大幅减亏47.52%。2025年1-9 月，公司实现硅片对外销量38.15GW，电池组件对外销量63.43GW，展现稳健的经营基础。公司经营性现金流净额表现强劲，第三季度达23.03亿元，显著优于去年同期。

毛利率回升，费用管控见效。第三季度销售毛利率提升至4.89%，较第二季度的1.58%环比改善3.31 个百分点，反映产品结构优化与成本控制成效显现。前三季度累计资产减值损失为20.61 亿元，同比大幅下降。期间费用管控持续见效，第三季度销售、管理、财务三费合计12.51 亿元，占营收比重约6.91%；前三季度，销售费用同比下降35.1%，管理费用下降22.3%，研发费用下降16.8%。

BC 组件放量，构筑差异化壁垒。凭借优异的产品性能和全球化渠道、品牌优势，公司BC 组件1-9 月累计销量达到14.48GW，占组件总出货量比重近23%。其中，HPBC2.0 产品产销量实现环比快速增长，量产效率达24.8%，良率稳定在97%以上，进一步构筑了以高价值、场景化解决方案为核心的差异化竞争优势。在产能建设方面，公司预计到2025 年末HPBC2.0 电池产能占比将超过60%，自有产能与外协产能有序推进。

盈利预测：基于公司BC 组件产能扩张、行业处于出清阶段等因素，预计公司2025-2027 年归母净利润为-45.20/40.20/65.16 亿元， 同增47.5%/188.9%/62.1%。“ 反内卷”政策推动下行业回归理性，产业链各环节盈利修复，维持 增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧；研发不及预期；需求不及预期。