事件：山东出版发布2025 年三季报，2025Q1-Q3 收入83.7 亿元，同减1.8%；利润总额12.5 亿元，同减5.7%；归母净利润12.4 亿元，同增28.3%；扣非归母净利润11.6 亿元，同增29.4%。2025Q3 收入33.6 亿元，同增30.6%；利润总额5.7 亿元，同增101.3%；归母净利润5.7 亿元，同增166.9%；扣非归母净利润5.6 亿元，同增175.6%。

点评：2025Q3 收入与利润大超预期，主业展现韧性，教育业态深入推进1）2025Q3 收入与利润大超预期。公司Q3 收入与利润表现亮眼，收入高增主要得益于教材教辅提前交货，利润端还因所得税优惠政策的影响得到丰厚。

2）主业展现韧性，教材教辅品种丰富，一般图书聚焦畅销书出版。分业务来看，公司2025Q1-Q3 出版业务收入26.8 亿元，同增4.4%；发行业务收入60.0 亿元，同减0.3%。分产品来看，教材教辅方面，公司2025 年秋季教育图书发行目录上新增《（五四制）教育周报数学（威海专用）》《长征红色足迹》等55 个品种（系列）。一般图书方面，公司聚焦畅销书出版，截至2025H1，“罗尔德·达尔作品典藏系列”累计监控销量约3,400 万册。

3）教育业态深入推进。研学方面，公司成功策划并实施了“跟着孔子研学游”等具有深厚文化底蕴的标杆性研学项目。智慧教育方面，公司加强山东出版智慧教育平台项目（二期）内部协同，构建公司数字教育产业生态。

4）费用率整体下降，控制费用效果较好。公司2025Q3 销售、管理、研发费用率分别为7.1%、9.6%、0.2%，分别同比增加-2.21/-2.74/-0.07pct。费用支出整体在收入增长下较为稳定，推动费用率整体下降，控制费用效果较好。

盈利预测与估值：考虑到公司教辅处于稳步恢复状态，具备韧性，我们维持对公司此前的业绩预期，预计山东出版2025-2027 年营业收入分别为104.25/105.82/109.58亿元，分别同比增长-11.04%、1.50%、3.56%；归母净利润分别为14.79/16.41/18.39亿元，分别同比增长16.44%、10.99%、12.07%。当前市值对应公司的估值分别为11.8x、10.6x、9.5x，考虑到山东省区域人口优势显著，对于教材教辅产品需求旺盛，公司主业中长期增长动能充足，并积极拓展教育业态，我们看好公司长期投资价值，故维持“买入”评级。

风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。