行业近况

2025 年11 月申万传媒指数上涨1.69%，上证综指下跌1.67%，其中，数字媒体（+1.76%）/广告营销（+9.68%）/ 网络游戏（-0.94%）/影视院线（+1.62%）/出版（-2.20%）/电视广播（-0.69%）；恒生指数下跌0.18%，恒生科技指数下跌5.23%，纳斯达克综合指数下跌1.51%。

评论

11 月传媒板块小幅反弹，子板块中广告板块在AI应用催化下热度提升，其余板块小幅震荡。年末文娱需求提升下，我们建议关注细分板块趋势性机会。2026 年核心逻辑：政策友好环境下坚韧发展。关注：1）AI：应用深化助力效率提升；2）出海：华流内容出海扬帆，关注网文短剧等与游戏形成合力，推动华流从流量出海走向文化扎根；3）IP：需求升级催化IP价值重估。

港美股3Q业绩亮点频出。港美股披露3Q业绩，分板块看：1）游戏：网易受递延收入影响小幅低于预期，腾讯游戏业务收入超预期；2）社交社区：快手AI 赋能主站深化，哔哩哔哩广告业务增速加速，海外社区关注三方广告、游戏等增量；3）数字媒体：腾讯音乐非订阅业务大幅增长，爱奇艺基本符合预期。

年末内容娱乐景气度提升，关注板块估值修复潜力。1）游戏：

供给端11 月国产版号发放数创新高，重点新游（《九牧之野》《鹅鸭杀》等）定档今年年末/明年年初。海外市场网易《燕云十六声》上线后表现优异，TGA提名多中国厂商入选，建议关注国产游戏出海进展。2）影视与IP：《疯狂动物城2》11 月26 日上线，据猫眼专业版累计票房超34 亿元，截至上映日IP已与超70个品牌进行授权。3）数字媒体：12 月1 日电视剧司召开座谈会，提出可以中小体量剧集为先行类型，与制作方进行“保底＋分成”等产业模式。4）AI：近期快手、Runway、字节等公司推出生图/生视频模型，持续迭代生成技术并拓展应用领域。

估值与建议

维持覆盖公司盈利预测、目标价及评级不变。A股推荐游戏（世纪华通/三七互娱/巨人网络/吉比特/恺英网络）/分众传媒/上海电影/芒果超媒；港美股推荐快手/游戏（心动公司/网易）/IP（大麦娱乐/阅文集团）/猫眼娱乐/爱奇艺。

风险

宏观经济景气度低于预期，监管政策变化，行业竞争加剧。