事件：春秋航空 发布 2025 年三季报。2025 年前三季度公司实现营业收入168 亿元，同比+5.0%，实现归母净利23.36 亿元，同比-10.3%。

点评：

Q3 营收稳增，毛利率及归母净利略降。25Q1~3 公司实现营收167.7亿元，同比+5.0%;实现归母净利23.36 亿元，同比-10.3%。单季度看，25Q1/Q2/Q3 营收分别为53.2/49.9/64.7 亿元， 同比分别+2.9%/+6.0%/+6.0%，毛利率分别为16.34%/11.27%/23.77%，同比分别-1.3/-0.8/-1.9pct，对应归母净利分别为6.77/4.91/11.67 亿元，同比分别-16.4%/-10.7%/-6.2%；三季度受票价下跌影响，盈利有所下降。

运力稳增、客座率高位。

1）运力：25Q3 春秋总ASK 同比+14.1%，其中国内/国际/地区线ASK同比分别+11.4%/+27.5%/-26.7%，国际及地区线恢复到19 年91.9%。

2）周转量：25Q3 公司总RPK 同比+14.0%，其中国内/国际/地区线RPK同比分别+11.6%/+26.3%/-25.8%，国际及地区线恢复到19 年91.3%。

3 ） 客座率： 25Q3 春秋综合/ 国内/ 国际/ 地区线客座率分别为92.5%/93.5%/89.2%/91.8%，同比分别-0.1/+0.2/-0.8/+1.1pct，较2019年同期分别+0.6/+0.4/-1.1/+6.1pct。

4）机队规模：25Q3 末公司机队规模达到134 架，前三季度净增长5架飞机，已完成此前年报披露的全年飞机引进计划。

票价降幅较大，成本端受益于油价有所下降。

1）收益：25Q3 公司单位RPK 收入为0.412 元，同比-7.0%，实现单位ASK 收入为0.381 元，同比-7.1%；行业票价降幅较大。

2）成本：25Q3 春秋单位ASK 成本为0.290 元，同比/环比分别-4.7%/-3.2%；受益于行业航油均价下行，叠加公司机队利用率回升，公司固定成本有效摊薄，单位成本同比下降。

供需关系有望改善，带来票价回升业绩弹性。

四季度出行有望回暖，同时油汇因素向好，航司业绩或能显著改善。我们认为未来行业供给收缩确定性依然较强，运力提升空间有限，供需有望持续改善带来票价及航司座收回升。公司相较于行业具备票价强韧性，收入端或能受益于票价回升带来的业绩弹性，同时成本端有望随利用率的持续回升进一步降本增效，看好公司业绩增长。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025~2027 年实现归母净利24.09、30.54、35.42 亿元，同比分别+6.0%、+26.8%、+16.0%，对应每股收益分别为2.46、3.12、3.62 元，10 月30 日收盘价对应PE 分别　　为21.67、17.09、14.74 倍。公司作为国内低成本航空龙头，成长仍具备较高弹性，淡季经营韧性凸显，盈利及经营情况持续改善，维持对公司的“买入”评级。

风险因素：出行需求不及预期，国际航线需求不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。