利润环比回升，电力板块表现较强

公司2025 年前三季度实现营业收入2131.51 亿元，同比-16.6%；营业成本1363.21 亿元，同比-19.6%。Q3 单季度归母净利润为144.11 亿元，同比-6.2%，但是环比+13.54%。根据公司披露，环比增长大部分是由于电力板块利润的提升所驱动，而电力板块利润的增长来源于发电量环比提升以及板块成本的下滑。

煤炭板块平稳运行

煤炭板块2025 年前三季度实现营业收入1590.99 亿元，同比-21.1%，营业成本1105.70 亿元，同比-22.3%，实现利润总额322.66 亿元，同比-16%。

期间公司实现商品煤产量2.509 亿吨，同比-0.4%。煤炭销售量实现3.165亿吨，同比-8.4%，其中自产煤销售量2.487 亿吨，同比-1.3%，外购煤销售量6780 万吨，同比-27.5%。

此外，自产煤单位生产成本仍然有所降低，2025 年Q1-3 吨煤成本为173.2元/吨，同比-7.5%，其中降幅较大的项目有原材料、燃料机动力、人工成本、修理费三个项目。

电力板块利润环比增长显著，主要是成本下降所驱动电力板块2025 年前三季度实现营业收入651.79 亿元，同比-9.0%，营业成本526.81 亿元，同比-12.8%，板块利润为101.42 亿元，同比+20.4%。

第三季度，公司实现发电量640.9 亿千瓦时，同比-2.3%，售电量601.8 亿千瓦时，同比-2.5%。其中，燃气发电、光伏发电量增量较为显著，水电发电量有所收缩。

电力板块成本下滑明显，根据公司披露，2025 年1-9 月度电成本为0.3275元，相比去年同期的0.3558 元同比下滑8%，主要是燃料采购价格下滑。

Q3 单季度更是亮眼，单季度度电成本为0.31 元，环比-0.049 元/千瓦时，环比降幅为13.7%。

盈利预测与估值：我们给予公司2025-2027 年归母净利润预测540/541/548亿元，EPS 分别为2.72/2.72/2.76 元，维持“买入”评级。

风险提示：煤炭供给超预期释放；宏观、电力需求不及预期；水电发力超预期；煤炭进口量超预期；煤矿安监力度不及预期