本报告导读：

公司为煤炭板块红利龙头，未来依然持续有产能增量。我们认为煤炭底部就在2025H1，后续供需好转步入上升轨道，神华作为煤炭行业红利龙投资价值持续。

投资要点：

维持“增持” 评级。公司公告收购集团12 家标的公司（国源电力、新疆能源等，含煤炭、煤电、煤化工、物流等业务）具体交易预案，交易总额1335.98 亿，拟使用股份支付30%+现金支付70%方式。预计公司25-27 年EPS 预测为2.67/2.83/3.05 元，根据可比公司2025年平均13.1xPE 估值，考虑到公司为煤炭板块龙头，给予公司略高于可比公司PE 均值的18.5xPE，给予目标价49.4 元。

交易对价公允，支付结构优化。本次资产收购调整后交易总额1335.98 亿元，对应1.5 倍PB 估值，处于合理区间。该对价以标的资产合计归母净资产873.99 亿元为基础，参考同类交易及二级市场水平，充分体现公允性。支付结构采用30%股份+70%现金的组合，现金对价达935.19 亿元，最大化避免股东权益摊薄，交易完成后公司扣非后EPS 从1.47 元/股提升4.4%至1.54 元/股（公司测算截至7月31 号方案提升EPS），同时拟募集不超过200 亿元配套资金，进一步支撑交易推进。

业绩增长确定，产业链优势强化。本次交易设置丰厚业绩承诺，2026-2031 年累计承诺净利润不低于223 亿元，占2024 年归母净利润的38%，为未来利润增长提供明确支撑，部分资产（如新疆能源、乌海能源、神岩煤炭）业绩承诺期为6 年，部分为3 年。交易后公司核心业务规模大幅提升，煤炭保有资源量、可采储量、年产量分别增长64.72%、97.71%、56.57%，发电装机容量增长27.82%，聚烯烃产能增长213.33%，“煤-电-运”一体化产业链布局更趋完整，运营优势与抗风险能力显著增强。电力业务Q3 降幅收窄。

分红回报稳定，布局时机精准。公司将严格执行2025-2027 年分红规划，现金分红比例不低于当年净利润的65%，结合历史超70%的平均分红水平及2024 年中期79%的分红比例，实际回报将远超承诺底线。从行业趋势看，当前正处于新一轮全球能源大周期，AI 数据中心落地与各国能源需求增长推动能源供需紧平衡，中国神华在行业底部完成大规模资产收购，既契合政策导向，又能巩固资源储备与行业地位，有望领跑中国煤炭行业。

风险提示：煤价超预期下跌；宏观经济恢复不及预期。