事件：公司2024 年实现营收1858.44 亿元同增4.20%；归母净利润56.88 亿元同增4.82%；实现扣非归母净利润55.15 亿元同增6.02%。公司1Q2025 实现营收444.99 亿元同降0.98%；归母净利润14.45 亿元同增18.77%；实现扣非归母净利润14.12 亿元同增22.63%。

主业新签稳健增长，境外收入占比提升。分行业看，公司化学工程、基建、环境治理、实业、现代服务业分别实现营收1,521.82/205.96/22.15/87.50/15.63亿元， 同比6.89%/-6.36%/-22.06%/13.42%/-47.71% ， 实现毛利率10.70%/6.20%/11.10%/7.53%/12.79% ， 同比0.83pct/-0.89pct/-0.25pct/-0.54pct/3.78pct。期间公司继续加大项目承揽及开发建设力度，2024 年实现新签订单3669.4 亿元同增12.30%。分地区看， 2024 年公司境内、境外分别实现营收1,390.93/462.13 亿元，同比-2.31%/30.06%。境外业务中，公司波罗的海化工综合体项目合同总金额1339.94 亿元，截至2024 年已履行693.99 亿元，待履约金额645.95 亿元，项目稳步推进有望继续支撑公司后续境外收入增长。

2024 年净利率稳中有增，Q4 回款大幅加快。公司2024 年销售毛利率为10.11%同升0.7pct；期间费用率5.81%同升0.51pct；资产及信用减值损失率0.44%同升0.11pct；归母净利率3.06%同升0.02pct；公司2024 年经营性活动现金流净流入87.22 亿元，较上年同期少流入4.12 亿元。其中Q4 经营性活动现金流净流入125.01 亿元，较上年同期多流入46.17 亿元；收现比94.53%同升10.85pct；公司1Q2025 销售毛利率为9.30%同升1.29pct；期间费用率5.23%同升0.47pct；资产及信用减值损失率-0.01%同升0.1pct；归母净利率3.25%同升0.54pct；公司1Q2025 经营性活动现金流净流出150.97 亿元，较上年同期多流出83.27 亿元；截至1Q2025 公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为418.3/584.2/996/284.8 亿元，较年初同比变动1.84%/11.67%/-1.22%/-5.98%。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润59.30/63.16/70.35 亿元。对应PE 分别为7.78/7.30/6.56 倍，维持“增持”评级。

风险提示：订单执行缓慢、政策推进不及预期、新业务推进不及预期。