公司Q4业绩超预 期，全年归母净利同增 13%。2025年公司实现营业总收入1901 亿元，同增2%；归母净利润64 亿元，同增13%；扣非归母净利润61 亿元，同增10%。单四季度，公司实现营收538 亿元，同增4%；归母净利润22 亿元，同增19%；扣非净利润同增27%。

公司盈利能力提升。2025 年公司毛利率为11%，同比提升0.6pct（Q4 单季14%，同比提升1.2pct），其中工程/实业/现代服务业分别同比提升0.6/1.2/2.2pct，境内/境外分别同比提升1.0/0.7pct，毛利率提升主要系境外高毛利率项目及己二腈等实业项目开工率提升。公司2025 年期间费用率为5.86%，同比增长0.05pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.02pct/+0.03pct/-0.01pct/持平。公司资产及信用减值损失9.31 亿元，同比+15.19%，占营收比重同比+0.06pct 至0.49%。综上，公司净利率同比+0.38pct 至3.73%。

公司经营性现金流净额同比减少，分红比例20%。2025 年公司经营现金流净额14.43 亿元，同比减少83.45%，主要系公司所属财务公司资金拆借业务等净现金流入同比减少所致，其中收现比同比+13.63pct 至105.34%，付现比同比+14.80pct 至100.75%。分红方面，2025 年公司分红比例20.02%，同比略增0.05pct。

四季度新签订单同比高增，煤化工景气上行提升公司业绩。2025 年，公司新签合同额达4036.61 亿元，同比增长10%。分业务看，工程承包业务新签合同额3923.10 亿元，同比增长10%，其中核心主业化学工程3320.38 亿元；实业业务新签105.78 亿元。分区域看，2025 年境内新签合同额2791.45 亿元，同比增长10%；境外新签1245.16 亿元，同比增长10%。第四季度单季，境内和境外分别同比增长37%和49%。2026 年1月，公司新签订单369 亿元，同比增长19%。当前煤化工行业景气上行，规划项目有望持续落地，公司为煤化工EPC 龙头有望充分受益。

盈利预测与投资建议：考虑到公司有望受益于煤化工高景气及实业双驱动，我们上调盈利预测，预计公司2026-2028 年营业收入分别为2010.13、2127.58、2273.64 亿元，同比分别为+5.73%、+5.84%、+6.87%；归母净利润为74.15、80.89、86.76 亿元，同比分别为+15.21%、+9.09%、+7.25%；EPS 分别为1.21、1.32、1.42 元/股，对应最新收盘价的PE 分别为7.06、6.47、6.03 倍。我们上调公司以“买入”评级。

风险提示：下游需求弱于预期；业绩预测和估值不达预期。