2023 营收/归母净利同比+13.1%/+0.2%，维持“买入”评级公司2023 年实现营收/归母净利/扣非净利1792 /54 /52 亿元，同比+13.1%/+0.2%/+3.9%，归母净利低于我们的预期（62 亿元），主要系23年项目执行缓慢，重大实业投资之一的己二腈项目受化工品价格低迷影响产销量低于预期。23Q4/24Q1 实现营收475/452 亿元，同比+25.6%/+5.5%,归母净利17.0/12.2 亿元，同比+0.5%/+9.5%。考虑到国外项目景气度较高，但生效执行对比国内项目周期较长，我们调整公司24-26 年归母净利预测为59/64/68 亿元（24-25 前值72/83 亿元），可比公司24 年wind 一致预期平均9xPE，认可给予公司24 年9xPE，调整目标价至8.71 元（前值10.18元），维持“买入”评级。

23 年综合毛利率改善,期间费用率上升、减值增加拖累归母净利率23 年公司综合毛利率9.8%，同比+0.09pct，24Q1 单季毛利率8.4%，同比+0.08pct。23 年公司期间费用率5.28%，同比+0.14pct，其中销售/管理/研发/ 财务费用率分别为0.28%/1.66%/3.44%/-0.09% ， 同比-0.01/+0.02/+0.00/+0.13pct，财务费用同比增加1.9 亿元，其中利息收入同比增加2.6 亿元，汇兑收益同比减少3.3 亿元。23 年公司减值支出合计5.9亿元，同比增加4.3 亿元，占收入比同比+0.23pct 至0.33%。23 年归母净利率为3.03%，同比-0.39pct，24Q1 为2.69%，同比+0.10pct。

经营性现金流同比显著改善，资产负债结构环比优化公司2023 经营活动现金流91.34 亿元，同比多流入76.34 亿元，主要系公司紧抓现金流指标管控所致，23 年收、付现比分别为89.2%/85.9%，同比-6.8/-5.6pct。24Q1 公司经营活动现金流-68 亿元，同比多流出7.5 亿元，24Q1 收、付现比分别为106.1%/117.9%，同比+31.0/+26.5pct。截至24Q1，公司有息负债率/ 资产负债率分别为7.2%/70.1% ， 较2023 末分别-1.2/-0.7pct，资产负债结构环比实现优化。

化工主业保持良好承接，境外市场维持高景气

2023 年公司累计新签订单3268 亿元，同比+10.1%，24Q1 新签1279 亿元，同比+22.3%。分业务看，2023 年化学工程/基础设施/环境治理/实业与新材料新签2611/416/80/65 亿元，同比+23.5%/-31.5%/+2.0%/+5.6%，公司核心主业化工工程保持较好承接水平。分地区看，2023 年境内/境外新签订单2261/1006 亿元，同比-12.7%/+165.5%，24Q1 境内/境外新签订单1054/226亿元，同比+7.6%/+240.8%。

风险提示：毛利率持续下降，海外业务波动较大，化工实业投资不及预期。