常熟银行发布2025 年一季度报告，我们点评如下：25Q1 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为10.0%、12.6%、13.8%，同比增速较24A 分别变动-0.49pct、+1.99pct、-2.39pct，业绩保持双位数增长。

从业绩驱动来看，规模增长、净手续费收入及其他收支上升、成本收入比及有效税率下降形成正贡献，净息差收窄、拨备计提形成一定拖累。

亮点：（1）存贷规模增长稳健。资产端，25Q1 贷款同比增长6.1%，较24 年放缓。结构上，对公业务开好局，坚持做小做散。25Q1 对公、零售贷款同比分别增长13.0%、0.1%，占贷款总额增量的比例分别为74.6%、3.7%；25Q1 末1000 万元及以下贷款占总贷款71.33%，占总贷款增量的比例达45%。公司持续重点发展小额、信保、经营性零售贷款，预计零售业务将渐入佳境。负债端，25Q1 存款同比增长9.0%。

结构上，存款活期化、短期化趋势逐步显现。25Q1 末活期存款占存款总额比例达19.17%，较年初提升1.06pct；储蓄存款中两年期及以下存款占比50.66%，较年初提升3.71pct。（2）资产质量优秀。25Q1 不良率0.76%，较年初下降1bp，维持行业前列；测算25Q1 不良新生成率为1.03%，同比有所上升，关注后续零售资产风险暴露；25Q1 末拨备覆盖率490%，较24 年末下降11pct，拨备安全垫仍保持夯实。（3）测算单季度息差企稳。25Q1 净息差2.61%，较24 年下降22bp，但测算25Q1 单季度息差环比24Q4 回升1bp。资产端，我们测算25Q1 资产收益率环比24Q4 持平，预计得益于公司坚持做小做散做信用，提升高息贷款占比。负债端，测算25Q1 负债成本率环比24Q4 回落2bp，公司持续做大结算资金规模以降低对公存款付息水平，同时存款挂牌利率调降及存款结构优化成效持续释放，有望持续对息差形成有力支撑。

关注：其他非息对业绩扰动。25Q1 投资收益同比增长20.6%，预计兑现了部分浮盈；但交易户浮亏，25Q1 公允价值变动及其他综合收益分别为-2.0 亿元、-1.7 亿元。考虑到高基数效应，24A 投资收益、公允价值变动/归母净利润分别为39%、4%，而25Q1 其他综合收益余额/归母净利润TTM 仅为16%，需密切关注利率波动加剧下，其他非息扰动。

盈利预测与投资建议：预计公司25/26 年归母净利润增速分别为10.1%/8.9%，EPS 分别为1.39/1.52 元/股，当前股价对应25/26 年PE 分别为5.21X/4.79X，对应25/26 年PB 分别为0.69X/0.61X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产1.00 倍PB，对应合理价值9.81 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）存款成本上升超预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。