事件描述

常熟银行发布2025 年一季报，一季度营收同比增速10.0%，归母净利润同比增速13.8%。一季度末不良贷款率0.76%，环比下降1BP，拨备覆盖率490%，环比下降11pct。

事件评论

业绩：营收增速超预期，预计继续优于同业平均。一季度利息净收入同比增速0.9%，利息收入增速放缓反映规模增速放缓+息差收窄；非利息净收入同比增速62%，其中投资收益等其他非利息净收入在去年高基数下，仍实现49%的高增长，拉动营收实现双位数增长，核心源于投资浮盈兑现，一季度末净资产其他综合收益余额环比减少1.7 亿至6.2 亿。

信用成本同比基本稳定，成本收入比同比下降0.5pct 至34.7%，释放盈利。

规模：信贷规模增速放缓，存款结构继续优化。Q1 末总资产较期初增长6.1%，贷款较期初增长3.6%，其中对公、票据、零售贷款分别增长7.3%、11.8%、0.2%，零售端个人经营贷小幅增长0.3%。去年以来受宏观环境影响，小微需求走弱、贷款降速，对公拉动信贷增长，短期来看零售需求拐点仍有待观察，但常熟银行揽储能力保持强劲，预计今年通过强化客户走访、存量客户价值挖掘、非金融服务等方式提升信贷市场份额。Q1 末存款较期初增长7.9%，活期占比较期初上升1pct 至19%，其中居民存款中两年期以下占比较期初提升4pct 至51%，持续引导定期存款期限结构缩短，有利于存款成本改善。

息差：绝对水平领先行业，存款成本率加速下行。Q1 净息差2.61%，较2024 全年下降10BP，绝对值显著高于银行同业。贷款收益率预计继续下行，测算Q1 生息资产收益率4.52%，较2024 全年下降25BP，主要反映重定价及零售贷款占比下降影响，未来资产端收益率预计仍将继续下降。负债成本加速下行，测算Q1 计息负债成本率2.06%，较2024 全年下降17BP，常熟银行零售定期存款占比较高，随着前期存款到期重定价，以及存款结构将不断优化，预计今年负债成本将持续压降，将有效缓解息差下行的压力。

资产质量：不良率环比回落，关注零售不良新生成率改善预期。Q1 末不良率环比下降1BP，拨备覆盖率环比回落，主要反映零售不良生成压力，但预计继续保持上市农商行最高，风险抵补实力雄厚，各项资产质量指标仍显著优于同业。2024 全年不良净生成率同比上升51BP 至1.43%，反映行业零售产品风险波动的共性压力。预计随着前期部分风险客户的暴露逐步充分，同时公司内部通过成立风险专班、持续加大核销处置力度，结合延期还本付息等小微领域扶持政策，今年预计不良生成率有望企稳回落。

投资建议：业绩增速领先，长期成长空间清晰。短期维度，常熟银行业绩增速持续优于同业，预计全年继续保持领先；长期维度，常熟银行发展路径清晰，坚持小微金融，并通过村镇银行打开第二成长曲线。预计2025 全年营收增速8.2%，归母净利润增速11.6%。

前期股价调整充分，目前2025 年PB 估值0.70x，PE 估值5.2x，较其他优质银行存在折价，目前股价距离可转债强赎空间21%，看好估值持续向上修复，维持“买入”评级。

风险提示

1、信贷规模扩张不及预期；

2、资产质量出现明显波动。