投资建议

我们认为创新周期与库存周期共同推动了消费电子行业的投资周期。本文着重从整机组装和手机零部件的视角，观察消费电子的产业地位以及目前所处的产业周期，同时关注其AI产业的参与程度，以期待为投资人在创新周期到来时提供较为优质的底部反转标的组合。

理由

组装环节：中国大陆产业地位领先，行业筑底信号明显。我们选取产能利用率及盈利能力水位来判断消费电子组装环节的行业周期。我们看到：1）当前中国组装产量及产值在全球占比逐步稳定，产业地位相对领先；2）核心ODM企业的产能扩张自2018 年起均审慎合理，产能稼动率当前均维持在90%以上水位；3）2021 至2023 年间，组装环节毛利率/净利率/ROIC分别增加0.37/下降0.70/下降3.15 个百分点至11.79%/3.28%/9.12%，逐步回到2018 年水位，过去两年供求错配所带来的行业波动已经基本消化。我们判断当前手机组装作为相对成熟的供应链环节，周期已逐步筑底，预计未来盈利能力将跟随手机需求同频波动。

苹果产业链：盈利能力温和修复，创新大于周期。从产能维度看，苹果产业链的扩产往往跟随终端的创新周期同频波动，在创新动能相对平缓的背景下，苹果产业链公司的产能扩张节奏往往相对审慎；同时，行业库存水位出现边际改善，3Q23 行业存货水位绝对值同比下降11%，平均存货周转天数对应同比下降1%；对应到盈利能力角度，我们发现在2018-2020年的微创新周期中，果链盈利能力存在上行趋势，现阶段趋于平稳。与组装环节类似，我们判断苹果产业链周期正逐步筑底，同时果链更着重创新而非周期，建议投资人静待拉货拐点与MR、AI手机等新兴终端的拉动。

AI：消费电子公司纷纷入局，配合全球客户启航第二成长曲线。基于在消费电子行业积累的较为丰富的供应链管理能力与精益制造经验，我们看到传统手机组装公司正积极切入全球AI服务器的组装赛道，在组装行业筑底的背景下，我们看好消费电子组装企业积极入局参与AIGC新时代基建；同时我们看好手机终端在未来成为AGI时代的重要终端，北美大客户有望同步入局，端侧的AI创新或带动零部件公司打开新一轮创新周期。

盈利预测与估值

我们维持覆盖公司盈利预测、评级、目标价不变；推荐关注立讯精密、工业富联、传音控股、鹏鼎控股、珠海冠宇、华勤技术、小米集团、瑞声科技、高伟电子、比亚迪电子。

风险

AI算法技术及应用落地进展不及预期，消费电子智能终端需求低迷