本报告导读：

考虑公司“地产+商业”双轮驱动，商业核心竞争力不断提升，下沉市场焕发新机，维持“增持”评级。

投资要点：

维持“增持” 评级。考虑公司“地产+商业”双轮驱动，商业核心竞争力不断提升，下沉市场焕发新机，我们上调公司2025-2027 年EPS预测为0.37/0.43/0.50 元。考虑企业当前净利润不能反应未来潜在盈利变化，后续或存在资产价格修复空间，因此采用PB 方式估值更符合当前市场变化，我们预测公司2025 年每股净资产为27.36 元，给予0.6 倍PB，上调目标价至16.41 元，“增持”评级。

营收同比下滑但盈利能力增强。2025 年一季度，公司实现总营业收入97.38 亿元，同比-32.17%，主要是由于公司房地产交付面积减少导致房地产开发销售收入减少；实现归母净利润3.04 亿元，同比+34%，主要是由于公司物业出租及管理毛利增加及2024 年同期对无形资产计提了减值准备；综合毛利率为29.46%，同比+4.76 个百分点。截止2025 年3 月31 日，公司合联营公司权益有息负债合计为27.54 亿元；经营活动产生的现金流量净额同比下降90.96%至0.93 亿元，主要是由于房地产销售回款减少，导致经营活动现金流入减少。

开发销售同比下滑。2025 年1-3 月，公司累计合同销售金额约51.02亿元，同比-57.29%，累计合同销售面积约65.77 万平方米，同比-60.18%。根据克尔瑞百强销售排行榜，截止2025 年一季度末，公司全口径销售金额排名第41 位。

租金收入稳步提升，出租率略有下滑。2025 年1-3 月公司商业运营总收入为34.48 亿元（即含税租金收入），较2024 年同期提升13.4%；出租率为97.22%，较2024 年年末略有下滑。

风险提示：1）销售和结算不及预期；2）行业面临下行风险。