业绩符合预期，商业运营稳健增长

新城控股发布2026 半年报，公司商管经营表现优秀。我们预计 2026-2028 年归母净利润分别为 11.2、16.1、24.3 亿元，EPS 分别为 0.50、0.72、1.08 元，当前股价对应 PE 分别为 23.8、16.5、11.0 倍，公司商管业务势头较好，看好后续盈利能力回升，维持“买入”评级。

商业运营板块逆势稳健增长，出租率稳定提升2026 年上半年吾悦商管商业运营总收入达71.12 亿元，同比增长2.42%，运营持续贡献稳定现金流，构筑穿越周期核心优势。截至26 半年度末，公司在全国147个城市布局212 座吾悦广场，已开业吾悦广场数量达181 座，较2025 年末提升3 座；开业面积达1675.31 万平方米，出租率达98.35%，较2025 年末提升0.46pct。

2026 上半年，公司吾悦广场总销售额520 亿元（不含车辆销售），同比增长0.97%。

开发业务持续收缩

公司实现合同销售面积102.48 万平方米，同比下降23.24%；完成合同销售金额63.57 亿元，同比下降38.46%。公司实现75.30 亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为118.45%。2026 上半年末，公司报表存货规模647.96 亿元，较25年末下降62.55 亿元。2026 上半年公司共计完成超1 万套物业的高品质交付。

有息负债规模保持稳定，多架构REITs 打开资管循环路径截至2026 上半年末，公司有息负债余额519.41 亿元，主要以银行贷款为主，占比61%；在手货币资金75.84 亿元，较2025 年末增长11.48%；26H1 公司新增经营性物业贷约70 亿元，经营活动现金流量净额8.24 亿元。2026 上半年，公司成功完成商业不动产REITs 申报，拟选取天宁吾悦广场项目及启东吾悦广场项目作为底层不动产项目；同时公司上半年完成了全国首单消费类机构间 REITs 扩募发行，“国金资管-吾悦广场持有型不动产资产支持专项计划”首次扩募成功，扩募资产规模为21.46 亿；扩募后整体资产总规模达32.10 亿元，产品期限约30年。

风险提示：房地产行业销售持续下行；房地产融资收紧；线下消费大幅下行。