业绩符合预期，毛利率有所提升

新城控股发布2026 三季报，公司商管经营表现优秀。公司2026 年前三季度实现营收249.23 亿元，同比-27.49%；归母净利润9.65 亿元，同比-0.91%；综合毛利率+8.29pct 至33.89%，销售费用同比-43.16%至9.23 亿元。我们维持盈利预测，预计 2026-2028 年归母净利润分别为11.2、16.1、24.3 亿元，EPS 分别为 0.50、0.72、1.08 元，当前股价对应 PE 分别为 24.7、17.1、11.4 倍，公司商管业务势头较好，看好后续盈利能力回升，维持“买入”评级。

商业运营板块逆势稳健增长，出租率维持高位

2026 年1-9 月吾悦商管商业运营总收入108.71 亿元（含税）、同比+3.42%。截至9 月末出租物业182 座，较2025 年末增加4 座，总建筑面积1681.7 万方，可供出租面积1001.2 万平方米，出租率98.16%，较2026H1 的98.35%小幅回落0.19pct，但仍高于年初水平。商业运营收入占营业收入比重升至40.7%（不含税租金口径），较2025 年同期28.5%提升12.2pct，商业运营已成为穿越周期的核心稳定器。

开发业务持续收缩

2026 年1-9 月公司合同销售金额88.25 亿元，同比-41.36%，销售面积141.29 万方，同比-27.88%，销售均价约6246 元/平，同比-18.7%。1-9 月累计竣工170.95万方，存货规模降至612.12 亿元，较年初减少98.38 亿元；合同负债252.45 亿元，较年初下降19.40%。

现金流稳健，多架构REITs 打开资管循环路径

截至2026 三季度末，公司在手货币资金71.44 亿元、较年初+5.01%；1-9 月经营现金流净额15.06 亿元，同比+46.75%。资管循环方面，26H1 已完成天宁吾悦、启东吾悦两个项目的商业不动产REITs 申报，并完成全国首单消费类机构间REITs 扩募（扩募规模21.46 亿元、扩募后总规模32.10 亿元、产品期限约30 年）；三季度以常州天宁吾悦3.54 亿元保证金为6.50 亿元经营性物业贷提供质押担保。

风险提示：房地产行业销售持续下行；房地产融资收紧；线下消费大幅下行。