事件：新城控股公布2023 年年度报告，全年实现营业收入1191.7 亿元，同比+3.2%；实现归母净利7.4 亿元，同比-47.1%。

营收有所恢复，多因素致使盈利能力承压。公司2023 年全年实现营业收入1191.7 亿元（yoy+3.2%），相较2022 年规模有所恢复；公司2023 年全年实现归母净利7.4 亿元（yoy-47.1%），公司归母净利下滑的原因主要系：

①开发业务板块高地价项目的结转，致使公司毛利率水平整体承压，公司2023 年整体毛利率19.05%（yoy-0.98pct）；②对于部分亏损项目，公司未确认递延所得税资产，导致报告期内公司所得税费用较上年同期大幅增加。

销售待提振，紧抓回款成效显著，年内债券行权量约85.5 亿元。2023 年全年公司实现合同销售面积968.78 万㎡（yoy-18.69%）；实现合同销售金额759.83 亿元（yoy-34.52%）。在销售情况跟随行业承压的背景下，公司紧抓回款，2023 年全年公司实现812.1 亿元的全口径回款，全口径回款率达107%，公司资金回笼能力凸显；截至3 月29 日，公司境内外公开债券存量约为251.4 亿元（境内债112.7 亿元，境外债19.3 亿美元），其中2024 年境内外公开债券行权量约85.5 亿元（上半年29.1 亿元，下半年56.4 亿）。

已售未结资源丰富，提前锁定未来业绩。2023 年全年，公司实现结算面积1,711.34 万㎡，实现结算金额1,558.28 亿元。截至2023 年底，公司共有220 个子项目在建，总建筑面积达3,705.50 万㎡；公司已售未结转面积达2,170.12 万㎡，能够覆盖2023 年结算面积的1.3 倍，提前锁定未来业绩。

商业输出能力不断提升，经营性业务规模稳定增长。2023 年全年，公司实现商业运营总收入即含税租金收入113.24 亿元（yoy+13.17%），对公司业绩贡献进一步提高。截至2023 年底，公司在全国135 个城市布局198 座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达161 座，开业面积达1,499.11 万㎡，出租率达 96.48%，彰显公司不断提升的商业输出能力。

盈利预测与估值：公司紧抓回款成效显著，已售未结资源丰富，商业输出能力不断提升。我们预计公司24-26 年营业收入分别为1092.4、1011.2、954.2亿元,归母净利7.6、7.9、8.3 亿元，对应PE 分别为28.3、27.2、25.9 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：出租率下滑；需求侧信心恢复不及预期；地产政策不及预期。