公司公布1H25 业绩：收入112.56 亿元，同降0.3%；归母净利润12.89 亿元，同增0.9%。其中二季度公司实现收入57.70 亿元，同降4.8%；归母净利润7.43 亿元，同增8.0%。公司上半年净利超出我们预期的11.75 亿元10%，或主因2Q 其他收益和财务费用利好。近期“对等关税”影响减弱，航空货运及公司经营逐步趋稳，叠加公司调配航线、扩展产地直达等业务以及引进B777 全货机，公司盈利或将具备韧性。中长期来看，公司拥有丰富的核心干线运输资源，同时伴随我国产业升级和自主可控诉求提升，公司或可通过强化综合物流能力，打造第二成长曲线，维持“买入”。

2Q25 航空速运受关税影响有限，地面综合业务继续平稳表现2Q25 由于“对等关税”影响，美线供需存在波动，但公司经营逐渐趋稳。

受益于公司机队规模扩大以及航线调配，航空速运营收26.4 亿，同增13.4%，虽然TAC 浦东出港航空运价指数同降5%，毛利率同降2.0pct 至20.2%，但毛利润仍小幅同增3.2%至5.3 亿。地面综合业务继续平稳表现，2Q25营收同增6.0%至6.7 亿，业务毛利率高位下滑，同降7.0pct 至33.6%，毛利润同降12.2%至2.3 亿。

2Q25 综合物流拖累毛利，但其他收益和财务费用助力净利增长跨境电商业务或受到美线小包裹免税优惠停止拖累，不过公司积极扩展产地直达等业务，或部分弥补综合物流解决方案业务营收，同降21.0%至24.5亿，同时毛利率同比微降0.8pct，达到15.7%。公司2Q 毛利润合计11.5亿，同降1.3 亿/10.4%。不过财务费用同降0.55 亿，其他收益同增0.97 亿，最终公司录得归母净利润7.43 亿，同增0.55 亿/8.0%。

1H25 运力资源及利用率提升，盈利同比小幅增长1H25 整体来看，公司全货机增加至16 架，可用架数同增2.7%，且利用率同增4.7%至13.6 小时，不过载运率同降4.9pct 至79.5%。分业务，或由于部分跨境电商客户直签比例下降，跨境电商业务营收同降27.3%至20.4亿，不过公司持续扩展产地直达业务，营收同增37.3%至19.8 亿，并且航空速运业务营收同增8.5%至47.0 亿。毛利率方面，虽然收益水平承压，或由于利用率提高及油价下降，整体毛利率仍同比持平，归母净利润同比小幅提升0.12 亿/0.9%至12.89 亿，全年业绩或将具备韧性。

盈利预测与估值

我们上调公司25-27 年归母净利润(18%/16%/14%)至26.60/29.12/32.83 亿元，对应EPS 为1.68/1.83/2.07 元。上调主要是考虑美线供需好于此前预期，且公司灵活调整航线以及全货机引进提供增量运力。作为航空物流公司，我们参照市值相近的可比公司（中国外运、华贸物流、圆通速递）25 年PE估值均值，给予公司25 年12xPE（前值10.3x），对应目标价20.00 元（前值14.65 元），维持“买入”评级。

风险提示：运价快速下降，油价上涨，关税等政策风险，综合物流解决方案业务发展不及预期。