事项：

10 月30 日，兴业银行披露2025 年三季报，2025 年前三季度实现营业收入1,612.34 亿元，同比下降1.82%（上半年下降2.29%）；实现归母净利润630.83亿元，同比增长0.12%（上半年增0.21%）。3Q25 末不良率较年中持平于1.08%，拨备覆盖率环比下降0.7pct 至227.81%。

评论：

净利息收入与中收共同改善，营收降幅持续收窄，业绩保持稳健。前三季度营收同比下降1.82%，降幅较上半年的-2.29%收窄0.47 个百分点；归母净利润同比增长0.12%，延续了年中业绩增速转正的态势。业绩边际改善主要得益于核心收入企稳。利息净收入降幅显著收窄，前三季度同比仅微降0.56%（上半年为-1.52%），其中三季度单季同比增长1.38%，实现正增。手续费及佣金净收入同比增长3.79%，增速较上半年（+2.59%）进一步扩大。其他非息净收入301.94 亿元，受市场利率波动影响，同比下降9.28%，是营收的主要拖累。此外，公司持续加强成本管控，前三季度计提资产减值损失同比下降11.30%，有效支撑了利润表现。

对公业务引领信贷投放，零售业务持续结构调整。前三季度贷款总额较年初增长4.42%，规模稳健扩张。1）对公端：规模主扩张，投向重点领域。公司贷款较年初增长7.54%。公司持续加大对实体经济和“五篇大文章”的支持力度，绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较年初增长18.64%、17.70%、13.82%，均显著高于总贷款增速。2）零售端：业务结构主动调整仍在继续，个人贷款余额较年初下降2.49%，延续了公司在当前宏观环境下对部分零售业务风险的审慎态度和主动压降策略，尤其是在信用卡和消费贷领域。

息差压力仍在，负债端成本管控成效显著。前三季度净息差为1.72%，同比下降12BP；三季度单季净息差为1.68%，同比下降11BP，息差仍面临下行压力。

息差的主要支撑来自负债端，公司“强负债”战略成效持续显现。前三季度存款付息率1.71%，同比大幅下降32 个基点，且较半年末进一步下降5 个基点。

随着存量高成本负债的持续重定价，负债成本优势有望进一步巩固，为息差稳定提供缓冲。

资产质量总体稳定，前瞻性指标向好。3Q25 末不良贷款率1.08%，较年初微升1bp，与年中持平，保持稳定。测算的单季年化不良净生成0.76%，同环比均有下降。从前瞻性指标看，关注类贷款占比1.67%，较年初下降4bp，资产质量边际改善。重点领域风险化解持续推进，报告期内对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定，延续了上半年风险收敛的良好态势。由于拨备适度反哺利润，拨备覆盖率降至227.81%，但仍保持充足水平，风险抵补能力强劲。

投资建议：兴业银行三季度业绩延续了稳健向好的态势，营收降幅收窄，核心息收与中收改善，资产质量保持稳定，重点领域风险化解成效显著。公司积极推进“轻资产、轻资本、高效率”转型，科技金融正加速成为“第四张名片”，获批筹建金融资产投资公司（AIC）亦有望增强其风险处置和股权投资能力。结合公司披露的三季报和当前宏观环境，我们认为公司基本面持续向好，估值修复空间充足。当前股价对应PB 处于历史低位，股息率具备吸引力，维持“推荐”评级。我们预计2025E/2026E/2027E 归母净利润增速为0.7%/1.98%/3.29%，当前股价对应26E PB 0.51X，考虑银行业仍有增量资金增持，近10 年兴业银行的PB 均值为0.71X，给予2026 年目标PB 0.70X，对应目标价27.46 元，维持“推荐”评级。

风险提示：经济恢复不及预期、地产风险暴露超出预期。