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公司发布2024 年年度报告，2024 年公司实现营业收入500.26 亿元，同比增长17.02%；归母净利润29.32 亿元，同比增长5.10%；扣非归母净利润29.47 亿元，同比增长15.30%。2024Q4 公司实现营业收入133.00 亿元，同比增长26.49%，环比增长13.21%；归母净利润1.99 亿元，同比下降66.33%，环比下降82.09%；扣非归母净利润1.81 亿元，同比下降13.19%，环比下降83.39%。

玉龙铜矿大幅增产，驱动公司业绩增长

2024 年，公司生产矿产铜17.75 万金属吨，同比增长35.22%；其中，玉龙铜业生产矿产铜15.91 万金属吨，同比增长39.1%；矿产钼4009 金属吨，同比增长17.9%。

随着玉龙铜矿一二选厂改扩建项目的达产达效，铜矿石处理能力已提升至2280 万吨/年，成为公司业绩增长的主要驱动力。2024 年，玉龙铜业实现净利润54.11 亿元，同比增长63.77%。玉龙铜业正在开展3000 万吨扩能项目前期手续办理工作，持续扩产将有助于增强公司在有色金属矿产领域的竞争力，提高盈利能力。

铜冶炼加工费下滑，冶炼业务盈利承压

2024 年以来，由于全球资源保护主义、矿企资本开支不足、矿石品位下降等因素的影响，铜矿端供应增速滞后于冶炼产能扩张，导致加工费下滑、冶炼利润承压。

2024 年，公司生产冶炼铜26.38 万吨，同比增长44.2%；其中，青海铜业/西部铜材分别生产冶炼铜17.85/8.06 万吨。2024 年，青海铜业/西部铜材分别实现净亏损6.88/0.28 亿元，冶炼铜吨净亏损分别为3856/348 元/吨。

重点工程项目如期投产，选冶产能有效提升

2024 年，西部铜业多金属选矿（二选厂）技改工程项目铅锌年处理量由90 万吨/年提升至150 万吨/年；西部铜材节能环保升级改造项目新增阴极铜产能10 万吨/年；青海湘和锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目成效明显，锌锭产能提升至20 万吨/年，新增铟产能24 吨/年。2025 年，公司计划生产矿产铜/矿产锌/矿产铅分别为16.82/12.46/6.57 万金属吨、矿产钼4005金属吨、冶炼铜/冶炼铅/冶炼锌分别为35.40/24/20 万吨。

盈利预测、估值与评级

考虑到铜冶炼加工费下滑，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为32.26/39.69/47.23 亿元，分别同比增长10.06%/23.03%/18.98%；EPS 分别为1.35/1.67/1.98 元/股，当前股价对应P/E 分别为11.3/9.2/7.7 倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济环境风险；金属价格大幅波动风险；安全环保风险。