2025 年业绩小幅低于我们预期

公司公布2025 年业绩：实现营业收入617 亿元，同比+23%，归母净利润36.4 亿元，同比+24%。其中4Q25 实现营业收入132亿元，同比-0.4%，环比-21%；归母净利润6.97 亿元，同比+250%，环比-35%。2025 年业绩创历史新高，小幅低于我们预期主要系公司计提固定资产减值损失6.26 亿元。

多数矿产品产量超计划完成叠加铜钼涨价，业绩创历史新高。一是2025 年公司矿产铜/铅/锌分别为16.75/6.3/12.88 万吨，同比-6%/+17%/+20%；矿产钼4051 吨，同比+1%，四大矿产品较年度指引完成率分别为100%/96%/103%/101%，矿产铅未完成计划主要系原矿处理量及入选品位低于计划指标。二是据iFinD，2025 年国内铜/铅/锌/钼金属均价同比+8%/-2%/-2%/+7%。

发展趋势

玉龙铜业改造项目顺利投产，2026 年矿产铜/钼计划产量有所提升。据公告，2025 年玉龙铜业复杂难处理矿石综合利用技术提升改造项目顺利投产，矿石处理量提升至100 万吨/年。公司计划2026 年矿产铜/钼17.2 万吨/4438 吨，同比+3%/+10%。

玉龙增储上产加速推进，内增外拓并驾齐驱。一是2025 年玉龙铜矿新增查明铜金属资源量131 万吨，为后续扩产奠定基础。公司预计玉龙铜矿三期工程于今年底完成基建，年处理量由2280万吨提升至3000 万吨（+32%），并逐步推动年处理量达4500万吨（较当前+97%）。二是2025 年10 月，控股子公司玉龙铜业以86 亿元收购安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该矿床为大型斑岩型铜金矿床，累计查明工业品级铜金属66 万吨@0.54%，低品位铜金属109 万吨@0.24%，伴生金金属248 吨@0.43g/t。

盈利预测与估值

由于金属价格上涨，我们上调2026 年净利润预测15%至51.4 亿元，引入2027 年净利润预测56.4 亿元。当前股价对应2026/27年11.6/10.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级，上调目标价15%至32.32 元，对应2026/27 年15.0/13.7 倍市盈率，较当前股价有28.9%的上行空间。

风险

金属价格下跌，产量不及预期，公司项目推进不及预期。