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公司发布2023 年报：公司2023 年实现营收427.48 亿元，同比+6%；归母净利润27.89 亿元，同比-18%；归母扣非净利润25.56 亿元，同比-22%。

铜精矿产量按计划小幅下滑，资产处置损失影响业绩释放。1）价：铜钼价格同比上涨，锌价同比下滑较多。2023 年钼精矿均价3855 元/吨度，同比+37%；SHFE 铜均价6.80 万元/吨，同比+1.7%；SHFE 铅均价1.58万元/吨，同比+3.1%；SHFE 锌均价2.15 万元/吨，同比-13.7%。2）量：

铜矿产量按计划小幅下滑，钼矿产量受益于回收率提高同比小幅增长。

2023 年公司铜精矿产量13.13 万吨，同比-9%，主因玉龙铜业实施一二选厂改扩建项目；钼精矿产量3401 吨，同比+1%，主要得益于回收率提高4.51%；铅精矿、锌精矿产量分别达6.03 万吨、12.03 万吨，同比分别+17%、+7%。3）利润：玉龙铜矿贡献进一步扩大。2023 年公司铜/钼/锌/铅毛利贡献分别43.35/10.71/7.65/5.33 亿元，同比分别-2%/+50%/-26%/+32%，毛利占比分别56%/14%/10%/7%。核心子公司玉龙铜业2023年归母净利润33.04 亿元，同比-7%，对应归母净利润贡献19.16 亿元，占比由2022 年的60%进一步扩大至69%。4）资产处置损失影响业绩释放：公司2023 年营业外支出共计3.88 亿元，其中固定资产处置损失3.75亿元，预计主要与玉龙铜业一二选厂改扩建报废老选厂资产有关。

玉龙铜矿有望持续扩产。受益于玉龙一二选厂改扩建，2024 年公司铜精矿、钼精矿产量计划分别为15.87 万吨、3995 吨，同比分别+21%、+17%。

后期一、二选厂矿石处理能力将达到900 万吨/年，测算届时玉龙铜矿铜金属年产能或将从目前的15 万吨扩至约18 万吨。截至2023 年末在建工程“一二选厂工艺技术提升改造项目”进度已达74%，剩余待投入预算约6 亿，扩产有望尽快落地。扩产后玉龙铜矿可采年限预计仍在30 年以上，且远景储量达1000 万吨铜，长期看或仍具备进一步扩产潜力。

尽管尚有较大资本开支需求，公司仍然坚持较高分红比例。公司当前在建项目包括一二选厂提升改造、双利铁矿改扩建、西豫多金属资源综合利用及环保升级改造等，剩余待投入预算仍需30 亿元以上，此外还规划有呷村矿深部扩能等增量项目。公司拟每10 股派发现金股利5 元（含税），合计分配11.915 亿元，分红比例43%，兼顾未来成长和股东回报。

盈利预测：结合公司披露的未来经营计划，我们调整2024~2025 年归母净利预测至35.10、44.01 亿元，新增2026 年归母净利预测至52.68亿元，对应PE 分别为13.4、10.7、8.9 倍，维持“增持”评级。

风险提示：价格、产销量不及预期，盈利预测和估值模型不及预期等