事件:公司于3 月15 日晚发布2023 年年报，实现营收427 亿元，同比增长6%（2022 年数据为调整后，下同）；归母净利润28 亿元，同比减少18%；归母扣非净利润26 亿元，同比减少22%。公司2007 年上市以来累计现金分红71.49亿元，占累计可分配利润的56.16%，位于同行业前列。2023 年计划分红11.9亿元，按当前股价对应股息率为2.5%。

点评：

2023 年利润下降主要系金属价格下降。2023 年利润下降主要原因是电池级碳酸锂、锌现货均价分别同比下跌47%、14%，影响公司享有联营单位东台锂资源的投资收益和锌精矿毛利贡献同比下降。2023 年铜、锌、铅产品毛利占比是56%、10%、7%，毛利同比-2%、-26%、+32%。2023 年公司投资收益同比减少3.3亿元，同比减少51%。2023 年管理费用增加1.3 亿元，其中0.9 亿元来自员工成本的增加。营业外支出增加3.7 亿元，其中非流动资产处置损失增加3.7 亿元，主要是来自处置玉龙铜矿老选厂报废的设备。2023Q4 扣非归母净利润环比降低，主要是管理费用增加。

多项目稳步推进。1）2023 年 11 月，玉龙铜矿一二选厂改扩建项目完成，一二选厂矿石处理能力提升至 450 万吨/年，矿石处理能力由1989 万吨/年提升至2280 万吨/年，技改完成后铜矿产量增加1.4 万吨，较2022 年增加10%。2）2023 年4 月西豫金属启动环保升级及多金属综合循环利用改造项目，项目建成后，将形成年产电铅 20 万吨、金锭 6 吨、银锭430 吨产能。3）双利铁矿启动露转地项目，该项目设计矿石采选能力340 万吨/年。

看好2024 年铜价中枢上行。铜板块面临长周期资本开支增长乏力和铜矿品位下行，未来供给增量有限；受干扰率影响，铜矿供给释放大概率不及预期，2024年铜价中枢有望上移。2024 年3 月，铜冶炼加工费TC 最低为11.4 美元/干吨，创下十年来新低，冶炼加工费下跌显示出铜矿供应紧张。截至2024 年3 月15日，LME 铜价为9074 美元/吨，创近一年新高，看好2024 年铜价中枢上行。

盈利预测、估值与评级：以2024/2025/2026 年铜价分别为8732/8994/8994 美元/吨，铅价均为2138 美元/吨，锌价均为2647 美元/吨，预计2024/2025 年归母净利润分别为34/39 亿元（较前次下调9%/5%），新增预测2026 年归母净利润40 亿元，同比增长22%/13%/4%，对应当前股价的PE 分别为14/12/12倍，维持“增持”评级。

风险提示：金属价格下行超预期，扩产进展不及预期。