收入与业绩承压，24Q4 收缩投资效果开始显现。2024 年公司实现营收10672亿元，同比-6.2%，实现归母净利润222.2 亿元，同比-14.9%。其中2024 年第四季度公司实现营业收入3090 亿元，同比-6.8%，实现归母净利润65.2亿元，同比-2.4%。在行业整体下行的背景下，公司收入和业绩整体承压，Q4 信用减值损失同比增加导致利润承压，但公司主动收缩投资后投资亏损明显下降，净利润中少数股东收益减少，单四季度扣非归母净利润同比+6.6%。

海外新签持续增长，主动优化投资运营类业务。2024 年公司全年新签合同额30370 亿元，同比-7.8%，其中海外新签合同额3120 亿元，同比+23.4%。公司坚持由投资拉动施工向回归投资创效本源转变的原则，对投资结构进行优化，2024 年前三季度公司投资运营类业务新签合同额压缩至729 亿元，同比-65.6%。

毛利率仅小幅下降，费用控制成效显著。2024 年公司整体毛利率为10.27%，同比下降0.13pct，其中四季度结算毛利率下滑较多，2024Q4 单季度毛利率为7.79%，同比下降5.60pct。2024 年公司期间费用率为5.89%，同比上升0.42pct，其中管理研发/销售费用分别同比-4.8%/-3.8%/-7.3%。由于行业竞争加剧，公司毛利率略有承压但总体稳定，公司加强费用控制，各项费用均有明显下降，整体盈利能力维持稳定。

收付款压力增大，投资支出缩减。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额-314.2 亿元，同比由正转负。收现比/付现比分别为100.5%/103.2%，分别同比-1.0/+2.0pct，2024 年公司积极履行对上游分包分供的支付责任，但下游回款账期持续拉长，导致公司现金流压力增大。公司持续优化资产结构，主动收缩投资规模，资本开支与投资支出规模合计627.9 亿元，同比-12.8%。

投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。建筑行业迈入存量发展阶段，基建新开工和投资落地均面临较大压力，地方政府化债工作持续推进，公司工程业务回款短期承压。但从长期看，公司作为建筑央企龙头，品牌影响力和融资成本优势突出，未来随着减值压力逐步释放，资本开支持续缩减，现金流有望持续好转。预测公司未来三年归母净利润为221/226/226 亿元，每股收益1.63/1.66/1.67 元，对应当前股价PE 为4.97/4.87/4.90X，维持“优于大市”评级。

风险提示：宏观经济下行风险，国际经营风险，国企改革推进节奏不及预期的风险等。