事件：

公司发布25 年中报,25H1 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润4892.0/107.0/98.8 亿元，同比-5.2%/-10.1%/-11.4%。25Q2 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润2324.4/55.5/49.0 亿元，同比-3.6%/-5.6%/-8.7%。

点评：

Q2 新签合同同比正增，境外新签合同强劲增长：25H1 公司新签合同总额10,561.7亿元，同比-4.0%，境内业务承压下上半年公司新签合同总额仍呈下降态势，但在中吉乌铁路等大订单拉动下，单Q2 新签合同额同比+2.4%，25H1 新签合同总额降幅也较24 年末收窄3.8pcts。海外新签合同快速增长，25H1 公司境内/境外新签合同额为9,420.8/ 1,140.9 亿元，同比-8.4%/+57.4%。分板块看，25H1 公司工程承包/规划咨询设计/房地产开发业务新签合同额同比-7.3%/-3.8%/-11.2%，绿色环保/新兴产业新签合同额增长较快，同比+15.1%/+44.5%。工程承包新签合同中，受城市轨道项目招标总量减少影响，城市轨道工程新签合同额下滑较为明显，同比-64.8%，铁路工程/电力工程/公路工程增长较快，同比+39.3%/+10.9%/+10.7%，上半年铁路项目招标总量增加使铁路工程同比保持较快增长。

经营整体仍有承压，境外营收增长较快：25H1 公司境内/境外业务营收分别为4521.1/370.9 亿元，同比-6.8%/+ 20.3%。分板块看，由于工程承包、规划设计咨询、房地产开发、物资物流业务减少，公司25H1 营业收入同比下滑，其中工程承包/ 规划设计咨询/ 工业制造/ 房地产开发/ 物资物流实现营收4,346/67.4/118.3/207.6/407.2 亿元，同比-3.8%/ -15.7%/+ 5.3%/ -34.2%/- 3.4%。

毛利率的小幅下滑及期间费用率的小幅上升使公司归母净利润降幅大于收入。25H1公司毛利率/净利率为8.8%/2.6%,同比-0.3/-0.3pcts。工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流毛利率分别为7.4%/ 39.8%/ 21.2%/ 9.7%/ 9.9%，同比- 0.1/-2.6/+0.1/-1.8/+ 0.7pcts。

毛利率小幅下滑，经营性现金流同比略有改善：25H1 公司毛利率/净利率为8.8%/2.6%, 同比-0.3/-0.3pcts 。销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率为0.6%/1.9%/0.9%/1.5%,同比-0.02/-0.09/+0.30/-0.13pcts，25H1 利息费用的增加推动财务费用率上升。25H1 公司经营性现金流净额为-794.6 亿元，较上年同期少流出22.2 亿元。

盈利预测与估值评级：公司新签合同降幅收窄，境外业务快速增长，我们维持公司25-27 年归母净利润预测为223/229/235 亿元，维持A/H 股“买入”评级。

风险提示：基建投资增速不及预期，地产下滑超预期。