公司公布2025 年年度报告，全年收入631.07 亿元，同比+87%（25Q1 完成海通并表，但历史财务数据未追溯调整，因此同比增速不具可比性，后同）；归母净利润278.09 亿元，同比+114%；扣非归母净利润214 亿元，同比+72%。Q4 单季度归母净利润57.35 亿元，环比-10%。年末总资产突破2.1万亿元，吸收合并协同效应持续显效。A/H 股维持买入评级。

总资产稳步扩张，杠杆率持续提升

公司扩表趋势延续，年末总资产21,143 亿元，归母净资产3,304 亿元，杠杆率4.84x，较Q3 的4.69x 进一步提升。金融投资合计9089 亿元，较年初+75%。交易性金融资产中的股票规模994 亿元（含衍生品代客和对冲持仓等），较年初+52%；其他权益工具投资655 亿元（含OCI 股票、永续债等），较年初+198%；固收类投资规模5663 亿元，较年初+66%。期末公司自营权益类证券及衍生品/净资本为33.61%，较Q3 末30.72%提升。全年投资类收入254.04 亿元，同比+72%，Q4 单季度有所波动，环比-54%。

股基交易、两融余额市占行业第一

财富管理业务协同显效，境内构建君享、君赢系列买方资配服务模式，境外全面升级“君弘全球通”APP，同时越南子公司完成系统升级并拓展基金分销业务。2025 年公司发布新一代全AI 智能 APP 国泰海通灵犀，完成从“AI原生应用”到“陪伴用户全旅程的AI 投资伙伴”的关键进化。全年公司实现经纪净收入151 亿元，同比+93%；股基交易市占率8.56%，期末境内客户数3933 万户，均位列行业第一。期末两融余额2462 亿元，较上年末增长44%，市场份额9.69%，较上年末提升0.52 个百分点，均创出历史新高，行业领先优势进一步扩大，整合融合效应显现。全年利息净收入83 亿元，同比+251%。

投行、资管稳健增长

2025 年投行净收入67 亿元，同比+59%，其中Q4 单季度环比+64%。境内全年IPO 主承销19 家，期末IPO 在审44 家、辅导备案193 家，均排名行业首位；再融资主承销金额1292 亿元，同比+706%，市场份额大幅提升至16.40%；债券承销金额13552 亿元，排名行业第二。境外打造多个港股标杆性IPO 项目，同时港股配售家数、中资离岸债券承销单数均位居行业第一。资管稳步增长，全年净收入64 亿元，同比+64%，Q4 环比+25%。期末券商资管规模7507 亿元，控股的华安基金、海富通基金及参股的富国基金管理规模稳步提升。

盈利预测与估值

考虑权益市场交投活跃度保持较高水平，但外围不确定性增加，适当上调全市场股基成交额等假设，同时下调投资类收入等假设。预计2026-2028E 归母净利润分别265/302/337 亿元（26-27 年下调5%/5%），2026 年归母净利润增速较低主要受2025 年合并负商誉影响。2026E BPS 为19.71 元。

A/H 可比公司2026E PB Wind 一致预期均值1.02/0.79x（前值1.31/1.03x），考虑到公司整合协同成效显现，综合排名稳居行业前列，给予26 年目标PB1.2/0.9x，目标价人民币23.65 元/20.16 港币（前值28.84 元/24.63 港币，对应2026E PB 为1.4/1.1x），均维持买入评级。

风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。