核心观点：

从爆款基金分布看过往产品结构特征。爆款基金是指市场关注度高，申购人群多的基金。截至2022 年末，份额超过百亿的非货币市场基金137 只，主要分布在债券型、混合型、股票型基金中，分别占比51.8%、21.9%、17.5%。按投资风格划分，份额超过百亿的非货币市场基金主动投资型爆款多于被动投资型，分别为96、41 只。按运作方式划分，份额超过30 亿的非货币市场基金开放式基金爆款远超封闭式基金，分别为1256、6 只。

国内爆款基金的一些共性。爆款基金主要有四个特征：较为稳定的业绩水平、由优秀的基金经理管理、渠道优势明显、品牌优势显著。

寻找历史坐标：当下中国公募基金行业相当于美日哪一时期？海外成熟市场的发展历程，或能为国内公募产品的发展方向提供借鉴。我们研究认为，基金发展历史比较：美国基金的发展受投资者的需求自发产生变化，而日本的基金发展很大程度受国家政策、商品和销售渠道影响。我国公募基金目前发展阶段相当于美国共同基金1990-1995 年、日本公募基金2000-2010 年，主要有三个方面的行业特征相似：行业资产净值接近；投资端改革蓄势待发、融资端加速；基金规模占GDP比重接近，人均基金持有额相对接近。对标美、日两国的基金规模占GDP 比重和人均基金持有额，中国基金市场仍有广阔的发展空间。

美日基金产品变迁的启示。通过梳理美日共同基金产品结构的变迁，得到几点结论：（1）主动管理型基金始终占据主导地位，截至2022年末美日分别为72%、74%；（2）股票型基金占据主导地位，截至2022 年末美日分别为51%、91%；（3）近20 年被动型基金增速更高，ETF、FOF 增长较快；（4）共同基金费率总体呈下降趋势。因此，基于美日经验，我们预计国内公募基金的产品结构趋势或包括：主动管理产品是行业发展的主流，股票型基金占比有望螺旋中上升，被动型产品从增速上有望领先，ETF 和FOF 有望快速发展。

投资建议：随着多层次资本市场的完善、全面注册制的实施、居民资产配置结构优化，基金的资产管理和财富配置功能会愈加显现。当前，证券板块估值处于低位，交易环境和监管环境有利于其估值修复。基于非方向性资配能力和泛财富管理能力对经营业绩和行业格局的影响，建议关注：一是机构化业务上具有优势的券商，如中信证券（A/H）、中金公司（H）、华泰证券（A/H）等；二是泛财富管理业务上具有优势的券商，如东方证券、东方财富、兴业证券等。

风险提示：基金发展风险因素包括宏观经济与行业景气度下行；公司经营风险包括：行业竞争加剧、基金费率下降超预期等。