2012年上半每股收益0.15元，同比降低41.4%。公司2012年上半年实现营业收入17.48亿元，同比降低4.8%；实现归属于上市公司股东的净利润1.97亿元，合每股收益0.15元，同比降低41.4%，略低于我们预期。公司上半年综合毛利率31.7%，较去年降低1.9个百分点。

上半年产销情况良好。公司上半年共生产PVC16万吨，烧碱11万吨，硅铁5.5万吨，电石14.8万吨，白灰15.6万吨，水泥熟料33.2万吨，原煤126.3万吨，发电11亿度，按照公司现有产能计算，开工率基本保持在全开水平。公司库存商品账面余额仅由年初的7640万元上升到8534万元（+12%），说明公司主营产品产销状态良好。在上半年氯碱行业普遍低迷环境下，公司产销情况居于行业前列。

上半年电力和烧碱收入增长较快，但仅烧碱毛利率提升。上半年公司电力和烧碱收入分别增长21%、47%（片碱）及22%（液碱），主要推动力是价格上涨；价格下跌导致PVC收入下滑14%、硅铁下滑11%、熟料下滑34%。由于上半年煤价下跌未能覆盖产品价格下跌，主要产品毛利率除烧碱外均有所下滑，仅有片碱（+18个百分点）和液碱（+9个百分点）毛利率提升。

未来产业链更加完善，短期业绩有压力。鄂尔多斯君正利用超募资金建设的60万吨PVC一体化项目，电石装置于今年8月完工，下半年开始贡献业绩；PVC/烧碱装置建设过半，预计明年投产，届时PVC产能将实现翻倍，公司将成为国内产业链最完全、现代化技术水平最高、综合成本最低的氯碱企业之一。从供需看，下半年PVC价格反弹可能性不大，价格预计将维持在6300元/吨左右；煤价短期内也无起色，因此下半年公司业绩仍将面临一定压力。

风险因素。宏观经济持续低迷，PVC需求减少；烧碱价格高位回落。

盈利预测、估值及投资评级。鉴于上半年PVC价格持续低位运行，年内PVC和煤价大幅反弹的可能性不大，我们下调公司2012-2014年EPS至0.34元/0.48元/0.59元（2011年为0.45元，原预测为0.53元/0.66元/0.78元），下调公司评级至“增持”，目标价下调至6.8元（给予行业平均的20倍PE）。