亚太具备LNG 刚需，美以伊冲突长期化或构成能源断供风险敞口若美以伊冲突长期化、油气库存逐步耗尽，亚太地区依赖能源进口的经济体或将直面能源断供风险。日韩和中国台湾地区等亚太核心经济体的石油与天然气在能源消费结构合计占比高达约60%，且中东供应敞口突出，中东分别占韩国/中国台湾地区/日本石油2025 年进口来源的75%/64%/97%，同期对中东LNG 依赖度分别为30%/34%/6.3%。日韩石油库存尚较充足，2025年末库存均可支撑约200 天水平；但LNG 因为低温液化需求通常保持低库存来支撑经济性，因此天然气对LNG 断供存在风险，日本/韩国/中国台湾地区2025 年末天然气库存可用天数仅31/40/12 天，库存安全边际较为薄弱。

油气库存耗尽驱动亚太煤炭替代，有望直接拉动海外煤需求一旦油气库存缓冲耗尽，电力保供压力将迫使亚太各国加速以煤炭替代油气发电。我们判断日本/韩国/中国台湾地区具备煤电代替气电，乃至扩展核电、光储支撑能源多元化的诉求，或具备短期内提升煤电利用小时数、采购电煤的需求压力。我们认为印度/东南亚等亚洲制造业承接国处于缺油比缺电更紧迫的处境，对物流成本扰动不可忽视，因此对标中国提升电气化率支撑能源保供能力或为刚需，也将拉动电煤需求。在海外煤炭出口国供给刚性下，我们判断煤炭供需或回归紧平衡，拉动煤价上涨。

亚太石油到岸溢价放大煤价弹性，澳煤有望达239~386 美元/吨中东能源冲击下，亚洲实际石油到岸价格显著高于金融市场基准，现货-金融背离极为突出。以170 美元/桶金融油价为基础，叠加运费与保险后，亚洲到岸油价或达181 美元/桶；1）在亚太地区需求刚性下，阿曼油价较Brent溢价高达50 美元/桶；2）中东-中国VLCC 运价最高升至517WS，中枢425WS，对应约8 美元/桶；3）战争风险保费由0.25%升至1-1.5%，对应额外2.5-3.5 美元/桶保险成本。我们按14.7% LNG-油挂钩slope 测算，亚洲LNG 合理价格或达26.6 美元/MMBtu，若按热值煤油比价（JKM-阿曼）中枢1.09 合理价格中枢约为36.8 美元/MMBtu；我们基于俄乌冲突以来煤油（NEWC-阿曼）比价中枢0.48，NEWC 合理煤价或达386 美元/吨，煤气（NEWC-JKM）比价中枢0.45，NEWC 煤价可达239 美元/吨。

疆煤有望填补进口煤减量，成本支撑下国内煤价中枢或抬升至850 元/吨高油气价环境下亚洲其他经济体对进口煤炭的需求刚性强于中国，保供压力更大且对高价煤承受能力更强，或挤出中国进口煤供给。我们认为疆煤有望放量补缺，在出疆铁路运输瓶颈下，公铁联运外输成本构成国内煤价成本支撑：我们测算5500 卡煤价达到794 元/吨时疆煤公铁联运外输具备经济可行性；若要实现大规模放量，或需煤价进一步上行至944 元/吨以保障供给侧利润空间。此外，我们认为国内煤和进口煤成本曲线最左侧印尼煤的价格倒挂也将构成一定涨价动能。

我们判断价格弹性：澳洲>印尼>中国，继续推荐动力煤龙头我们推演煤炭整体或不会出现紧缺，但由于日韩中国台湾地区依赖高卡澳煤、而澳洲产能弹性相对较小，澳煤涨幅或最高，我们判断价格可达239~349美元/吨；中国煤炭保供产能将发挥作用，我们推演疆煤放量或支撑动力煤中枢至850 元/吨，进口煤价格提涨打开向上空间。我们认为具备澳煤敞口、现货比例高的煤炭公司或有望充分享受业绩弹性，推荐兖煤澳大利亚，相关公司有兖矿能源；在进口煤供给缩量下，国内动力煤龙头受益量价改善，推荐中国神华A/H，中煤能源A/H，陕西煤业，晋控煤业。

风险提示：地缘冲突超预期风险，煤炭供给放量超预期风险，假设和测算不及预期。